五粮液：Q3业绩符合预期，盈利能力不断提高

Q3环比上半年继续加速增长,现金流指标表现靓丽。公司19年前三季度实现营业收入371.02亿元,归母净利润125.4亿元,分别增长26.84%和32.11%,其中单Q3实现营业收入99.51亿元,同比+27.10%,归母净利润32.08亿元,同比+34.55%,环比上半年继续加速增长,Q3公司加大第八代普五发货(发货约5000吨)。因此,无论是前三季度还是第三季度,五粮液的营业收入都保持超过25%的增长,有望完成公司年度500亿元的总目标,这主要得益于五粮液核心产品量价增长,整体产品结构进一步优化。另外公司前三季度经营现金流净额161.91亿元,同增317.64%,主要系本年营业收入增加及银行承兑汇票到期收现增加所致,其中单Q3经营活动产生的现金流量净额为78.26亿元,同比增长138.57%,说明公司创造现金流能力和自我造血功能较强;前三季度预收账款为58.65亿元,同比增长140.37%,环比增长34.70%,说明经销商打款积极。

费用管控有效,盈利能力不断提高。公司19年前三季度销售净利率35.38%,同比增加1.32pct,其中单Q3净利率33.36%,同比增加1.43pct,盈利能力不断提高。具体来看:1)前三季度销售毛利率为73.81%,同比增加0.34pct,其中单Q3毛利率为73.80%,同比减少1.4pct,公司第八代新品主要在三季度投放,出厂价较第七代增加,但毛利率还未体现,预计是受季度核算方式的影响。2)前三季度销售期间费用率13.11%,同比减少0.63pct,其中销售、管理费用率分别为10.90%/4.99%,同比+0.38/-0.95pct;单季度来看,其中销售费用率为14.00%,同比提高2.23pct,主要是公司营销系统转型升级加大终端投入所致,管理费用率5.29%,同比下降1.51pct,主要在于公司内部管理不断优化,财务费用率为-3.40%,同比基本持平。

“数字化”赋能,为营销配置“加速器”。公司按照“纵向扁平化、横向专业化”的思路,将原有7大营销中心改为21个营销战区,下设60个营销基地,构建“总部管总,战区管战”的深耕区域市场、快速响应市场的模式;补充260余名优秀营销人员,把策划、人事、费用核算等职能下沉到一线,促进团队向数字化终端营销转型,提高对终端和消费者的精准化服务能力。公司营销数字化平台正式上线运作,这样一来,渠道营销引入“数字化”工具后,一方面是保护消费者权益;另一方面,可以让营销链条更短、过程透明化、可视化,从而实现投入更精准、资源浪费少、管理贴近市场更有效,营销效率自然会提升。

投资建议

2019年公司目标营收增长25%,目前公司前三季度业绩已超过25%的增长,有望完成公司年度500亿元的总目标。中秋国庆后,八代普五一批价稳定在910-940元,虽然价格有所回落,但是茅台缺货仍然明显,利好五粮液和老窖;同时公司渠道和管理能力不断改善,全年目标有望完成。预计2019-2021年公司归母净利润为171.17亿、207.15亿、245.51亿,EPS分别为4.41元、5.34元、6.32元,对应公司8月30日收盘价141.50元,PE分别为30倍、24倍、21倍。维持“买入”评级。

存在风险

食品安全风险、宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险。