恩捷股份：三季报超预期，海外拓展助毛利率回升

公司发布三季报业绩,2019Q1-3实现归母净利润6.32亿,同比增长95.8%;2019Q3实现归母净利2.42亿,同比增长50.53%。

隔膜业务业绩超预期,传统业务改善。上海恩捷2019年Q3净利润为2.34亿元,归属于上市公司净利润为2.11亿元,较上年同期增长57.4%。传统业务Q3实现利润3100万左右,Q1、Q2合计仅贡献2200万元,环比改善明显。

隔膜单平净利回升,海外订单提升毛利率。在三季度新能源汽车销量仍未提振的情况下,公司隔膜业务仍取得了较快增长,超出市场预期。公司2019Q3公司湿法膜累计出货约1.9亿平,主要因7、8月受CATL排产下滑影响出货量有所减少,公司9月份交货量已经创出历史新高,预计10月份将达到出货量1亿平。2019Q3隔膜单平扣非净利达1.1元/平以上,较上半年0.99元的单平净利水平有所回升,我们判断主要是由于海外出货占比提升所致。

产品批量供应海外大客户,控本增收优势明显。恩捷与LG 签订5 年6.17 亿美元的订单,顺利进入LG、三星、松下供应链,切入全球供应体系。公司湿法单线投资仅2.16 元/平米,远低于同行4 元/平米的平均水平,公司高于同行的单线产能和近80%的良品率降低固定资产的折旧摊销单位成本,使得公司在行业景气度较低的情况下,仍能够做到单平净利润的提升。

收购苏州捷力稳步推进。此次公告修改了收购苏州捷力条款:1、将交易对价从20.2亿元调整为18亿元;2、取消了原先的业绩对赌承诺,原先捷力业绩承诺为2020-2022年1/1.5/2亿元。我们认为此次修改有助于收购进程的提速。完成收购后,恩捷湿法隔膜市占率有望达到50%左右,与竞争对手进一步拉开差距。借助捷力已有的客户关系,恩捷能够进一步拓展消费电池市场,完善产品布局。

维持“增持”评级。我们持续看好恩捷股份在锂电池湿法隔膜领域的龙头地位和盈利能力,由于海外订单占比提升导致单平净利明显提升,暂不考虑捷力并表及可转债发行影响,上调公司19/20/21利润至8.77/10.68/13.24亿元,对应估值为29/23/19倍,维持“增持”评级。

风险提示。新能源车销量不及预期;新能源车补贴政策退坡超预期;行业产能加速投放;主要原材料价格波动。