山西汾酒:省外市场发力,超额完成三步分两步走目标

业绩总结:公司2019年前三季度实现营业收入91.3亿元,同比+32%;实现归母净利润17.0亿元,同比+34%。其中19Q3收入27.5亿元,同比+47%;归母净利润5.1亿元,同比+55%;业绩大超预期。

省外市场发力,超额完成三步分两步走目标。前三季度省外市场收入45.7亿元,同比+68%,占比过半,大超预期;受益于渠道开拓和下沉,继续高速增长,尤其是华东和华南区域呈现爆发式增长,江浙沪一带增速翻倍,环山西市场也维持较高增长,新市场开拓和重点市场深耕,带动业绩高速增长。省内收入44.8亿元,同比+7.7%,增速继续下降,主因是省内市场渠道渗透率相对比较饱和,产品结构升级带动收入增速较为缓慢。省外市场的大力开拓,超额完成三步分两步走目标。汾酒系列收入80亿元,同比+20%,其中青花系列增速略有放缓,但在二季度基础上增速有所加速;玻汾大幅增长,估计增速在60%以上。值得重视的是竹叶青实现收入3.6亿元,同比+82%,三季度明显加速,开始重视竹叶青的渠道下沉和开拓。整体来看,“两头带中间”的态势依然比较明显。

费用率稳定,盈利能力持续提升。前三季度毛利率下降0.3个百分点至69.2%(单三季度下降5个百分点),主要是低端酒合并和玻汾大幅放量导致;费用率增加1个百分点至24.3%,但是三季度在收入高速增长的情况下,费用率下降7个百分点,规模效应逐步凸显;净利率提升0.3个百分点至19.9%,盈利能力持续提升。

汾酒依然处于市场开拓的高速增长阶段。公司自17年在体质改革的大环境带动下,一路高歌,持续开拓市场,17年省内高速增长,18年重点开拓环山西市场,19年稳步提升环山西市场,继续打基础,同时重点对环山西市场之外省市招商,公司有望重回全国性酒企。同时,玻汾的全国推广取得初步成效,培育消费者角度进展顺利,在承接消费升级下,有望成为大众酒代表。

盈利预测与投资建议。基于公司市场开拓节奏加快,上调公司未来三年净利润分别至19.8亿元、24.3亿元、29.1亿元,未来三年归母净利润复合增速25%,EPS分别为2.27元、2.79元、3.34元,对应动态PE分别为37倍、30倍、25倍,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济大幅下滑风险。