海天味业2019年三季报点评：增长稳健，酱类产品调整效果显现

事件:海天味业发布2019年三季报,2019Q1-Q3实现营业收入148.24亿元,同比+16.62%;实现净利润38.37亿元,同比+22.50%;2019Q3实现营业收入46.64亿,同比+16.85%;实现净利润10.86亿元,同比+22.87%。

新增经销商提速,酱类产品销售增速回升明显。2019Q1-Q3收入增速16.62%,其中Q3为16.85%,增速同比/环比-0.27/0.85pcts。三季度末预收款为19.38亿元,同比增长51.93%,较今年二季度末继续提升6.58亿元,预计公司完成全年营收同增16%的经营目标无忧。截止三季度末,公司经销商达到5640家,Q3净增693家,相较Q2净增485家明显提速。分产品来看,前三季度公司三大核心产品酱油/酱/蚝油营收分别增长13.76%/9.21%/20.33%,Q3单季营收分别增长14.08%/13.80%/18.70%,较Q2单季增速分别提升1.8/4.5/1.4pcts。经过半年的积极调整,酱类产品销售增速呈逐季提升的态势。

成本管控能力优秀,毛利率环比降幅收窄。2019Q1-Q3公司净利率为25.88%,同比+1.24pcts;2019Q3净利率23.28%,同比/环比+1.1/-4.0pcts。(1)2019Q1-Q3销售毛利率44.51%,同比-1.33pcts,其中2019Q3销售毛利率43.75%,同比/环比-1.3/-0.03pcts。今年原材料价格上升以及技改带来的资本性支出对公司毛利率造成负面影响,Q3黄豆价格继续提升5%,但是公司通过锁价等手段继续对冲价格上行压力,毛利率环比降幅收窄,预计未来公司的销售毛利率将稳定在43%-45%之间。(2)2019Q1-Q3的销售费用率/管理费用(含研发)率分别为11.59%/4.39%,同比-2.59/-0.33pcts;其中2019Q3的销售费用率12.87%,同比/环比-2.81/+3.09pcts。今年以来公司销售费用率同比减少的主要原因在于公司不再承担产品售价中的运费,过去三年运费占销售费用的比重约为32%。Q3销售费用率环比提升的主要原因在于销售费用在季度间的正常结转所致,与此同时Q3公司新增经销商较多,公司匹配了部分费用以支持营销网络的布局。

盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-21年的EPS预测为1.92/2.30/2.75元,当前股价对应PE为57/47/40X,维持“买入”评级。

风险提示:食品安全问题,宏观经济下滑,品类拓展不及预期。