羚锐制药：Q3稳健增长，骨科+运动医学同步拓展

事件:公司2019年前三季度总营收16.9亿元(同比+6.0%),归母净利润2.6亿元(同比+23.0%),扣非后归母净利润2.5亿(同比+17.0%),经营性现金流3.6亿元。2019Q3单季,公司总营收5.2亿元(同比+6.4%),归母净利润0.8亿元(同比+18.5%),扣非后归母净利润0.8亿(同比+20.7%),经营性现金流0.9亿元。

Q3收入质量持续提高,现金流充裕。公司今年收入、利润增速双升,Q3扣非后归母净利润同比增速超20%,增速为今年单季最高。Q3单季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别较上年同期下降0.3pp、1.3pp、0.5pp,19年Q3毛利率比Q2提升2.07pp,成本控制能力加强、高毛利率产品在营收中占比提高,为公司收入质量提高的主要原因。公司现金流表现优异,2019年前三季度经营性现金流金额3.6亿,远超净利润2.6亿;19年前三季度账面货币资金7.3亿,资产可盘活度较高,充裕的现金流为外延式业务扩张提供十足资本支撑。

公司贴膏剂为老龄化疾病谱前周期产品,产品多为非医保,受医保控费影响小。

公司主营贴膏剂,是老龄化人口率先受益的骨科前周期产品。我国62年-72年婴儿潮出生婴儿约2500万,为前期1300万的两倍,55岁后骨科疾病高发时期,目前62年生人已经57岁。关节僵硬、屈伸不利等骨科疾病在老年病中发病周期靠前,公司通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏等多个活血化瘀类贴膏剂可用于治疗此类疾病,刚需较强、受医保影响较小,有望率先享受老年化医疗市场红利。

切入运动医学发挥消费属性,芬太尼镇痛空间较大。公司今年下半年加大在运动人群中的宣传,结合已有产品通络祛痛膏、活血消痛酊在缓解肌肉关节酸痛的疗效优势,通过赞助马拉松、越野、自行车赛事深化品牌形象,拓展产品在运动损伤高发人群中的应用,营销改革之下,拓展产品消费属性。公司另一大产品芬太尼透皮贴,为外用镇痛产品,最早由美国强生开发,1991年上市,用于肿瘤病人中度到重度慢性疼痛的治疗,镇痛效力为吗啡的80倍。芬太尼贴剂在美国销售额超过10亿美金,公司今年销售额估计3000-5000万,空间巨大。

盈利预测与评级。公司估值尚低,结合公司产品在骨科中的消费属性,成长空间大,预计2019-2021年EPS分别为0.53/0.66/0.83元,参考可比公司,给予公司2020年21倍估值,对应目标价13.86元,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:业务整合或不及预期,产品销量或不及预期,系统性风险。