九阳股份2019年三季报点评：内销收入增速回升，新增长动能逐步显现

事件:

九阳股份发布2019 年三季报, 2019 年前三季度实现营业总收入62.5 亿元,同比+15.0%;归母净利润6.2 亿元,同比+8.5%;扣非归母净利润5.8 亿元,同比+25.2%。2019Q3 单季营业总收入20.7 亿元,同比+15.0%;归母净利润2.1 亿元,同比+6.4%;扣非归母净利润2.1 亿元,同比+18.7%。

核心观点:

收入分析:破壁机和Shark 中国高增长,内销增速环比提升 2019Q3 收入20.7 亿元,同比+15%,和2019H1 增速基本持平,在消费环境偏弱的背景下,九阳单季增速保持较快增长,略超预期。 2019Q3 内销收入同比增长约14%,其中破壁机保持20%以上增速,带动食品加工机品类保持较快增长。同时,因新品上市销售,19Q3 双煲(电饭煲+压力煲)收入增速转正。SharkNinja 中国通过电商渠道和九阳专卖店渠道快速扩大品牌影响力,单季实现收入约7000 万元(19H1 收入5377 万元), 增长提速。 2019Q3 外销中关联交易出口约1 亿元,同比增长约5000 万元,因基数上升增速下降,但仍然贡献稳定的收入增量。

盈利分析:产品结构优化推升毛利率,扣非利润增速较快公司19Q3毛利率同比+1.2pct,估计主要受益于内销毛利率提升,核心原因是高端产品占比提升,成本红利估计亦有贡献。19Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.9pct/+1.2pct/-0.8pct/+0.7pct,期间费用率整体变化不大,但因为去年同期非经常性收益基数较高以及单季所得税率有所提升,单季归母净利润增长6.4%,扣非归母净利润同比增长18.7%,扣非后盈利能力有所提升。

资产负债&现金流分析:经营活动净现金流大幅好转2019Q3公司单季经营活动净现金流高达7.45亿元,主要因公司回款加快,销售商品、提供劳务收到的现金大幅增长34%至33.7亿元。应收、预收、存货项目变化不大。

业绩展望:2019 年收入增长10~15%,利润增长10%左右收入展望:2019 年以来公司优势品类破壁机表现亮眼,同时营养煲类内销随着新品推出在下半年恢复增长。此外,和SharkNinja 的协同发展成为稳定的收入增长点,一方面内销收入加速增长,前三季度贡献估计已超过1.2 亿元,另一方面全年关联交易金额有望超过年初预计金额,综合来看,2019 年公司收入能够实现15%左右增长。

净利润展望:虽然出口订单毛利率较低,但2019 年前三季度产品升级带动内销毛利率提升,整体毛利率基本年持平。费用率方面,虽然公司将在品牌广告和渠道支持上继续投入,但世界杯广告和其他广告预算的减少有望降低销售费用率,预计全年扣非利润增速快于收入增速,但由于18 年非经常性收益较多导致利润基数较高,预计19 年归母净利增速接近10%。

业绩进入稳健增长周期。我们预计管理团队大概率能够完成2019 年限制性股票激励计划业绩考核指标:2019 年销售额同比增长率不低于11%, 2019 年净利润同比增长率不低于8%。

新的增长动能会逐步显现。2017年,公司控股股东完成对美国吸尘器龙头SharkNinja的收购,迈出全球布局的第一步,在坚持九阳品牌“定位厨房,升级厨房”发展战略的同时,控股股东有望通过全球扩张,同时通过海外资源和九阳股份的协同发展,为九阳股份提供新的增长动能,突破在中国厨房小家电市场的增长瓶颈。

盈利预测、估值与评级破壁机和Shark中国高增长,内销增速环比提升,公司单季收入增速略超预期。我们预计2019年公司收入能够实现15%左右增长,归母净利增速接近10%,随着和SharkNinja的协同发展,新的增长动能将逐步显现。

维持2019-21年EPS预测为1.07/1.24/1.41元,对应PE为20/17/15倍,新增长动能显现,内销增速回升,维持“买入”评级。

风险提示:1、国内需求不及预期;2、新品牌本土化较慢;3、市场竞争加剧。