中炬高新:3Q19美味鲜业绩稳健增长,季度间波动较小,管控能力明显增强

支撑评级的要点

1-3Q19美味鲜连续3个季度收入维持14-16%的稳定增长,季度间波动幅度较小,经销商数量与营收增速匹配。3Q19美味鲜收入(调味品)同比增14.3%,3Q19环比1H19增速基本持平。分品类看,酱油、酱类稳健增长,食用油和醋较快增长、鸡精鸡粉、蚝油、料酒显著放量,1-3Q19酱油、鸡精鸡粉、食用油营收分别为21.4、3.9、3.5亿,同比分别增9.2%、19.2%、33.3%。分区域看,1-3Q19东、南、中西、北部区域营收分别增11.9%、12.3%、26.0%、18.7%,中西、北部区域快速增长,其中中西部区域提速明显(2018年中西部营收同比增12%)。分品类和分区域看,季度间增速的波动都很小,显示公司管控能力明显提升。经销商层面看,1-3Q19美味鲜净增经销商145家至1009家,经销商数量增幅与营收基本匹配。

3Q19净利率继续小幅提升,未来盈利能力仍有提升空间。1-3Q19/3Q19美味鲜净利率分别达到16.2%、16.5%,同比分别提升0.6、0.5pct。1-3Q19公司毛利率39.0%,同比降0.2pct,主要由于酱油占比下降,其他品类上升,同时味精和I+G等原料价格略有上升。期间费用率变化不大。净利率提升主要来自于少数股东损益占比下降和政府补助增加。我们认为随着宝能入主,未来盈利能力仍有提升空间。

估值

根据3季度业绩,我们小幅下调盈利预测,预计2019-20年EPS为0.88、1.11元,同比增15%、26%。经过一年多的团队磨合期,经营效率持续提升可期,2020年目标规划有望提速,品类拓展、区域扩张、全渠道发展空间广阔。维持买入评级。

评级面临的主要风险

美味鲜团队出现调整,原料成本大幅上升。