柳药股份：业绩高速增长，现金流压力明显

业绩高速增长,单季环比略有下滑公司 2019前三季度实现营收 11.08亿元(+27.53%),归母净利润 5.48亿元(+40.10%),扣非归母净利润 5.41亿元(+38.62%)。 单季度来看, Q3实现归母净利润 1.91亿元(+1.52) 环比 Q2的 1.96亿元小幅下滑 2.21%。

可转债申请获通过,用于各大项目建设2019年 10月 12日, 公司公开发行可转换公司债券申请获得通过,募资不超过 8.02亿元,拟用于中药饮片产能扩建(2.5亿元)、连锁药店拓展(1.12亿元)、玉林物流运营中心项目(2亿元)、补充营运资金(2.4亿元) 等,有望推动营收进一步增长。

受药店新开及银行贷款增加影响, 三费有所上升2019Q1-3销售费用率为 2.45%(+0.3pp), 主要受销售收入增加影响; 管理费用率为 2.07%(+0.35pp), 主要受新增零售药店带来的装修、租金费用增加影响; 财务费用率 0.93%(+0.5pp),主要是银行贷款增加影响,其前三季度短期借款为 24.85亿元(+87.75%)。

现金流压力明显, 现金转换周期持续拉长2019Q3前三季度公司经营性现金流净额为-5.92亿元,较 2018年的-7.57亿元有所改善,但压力仍然较大,其应收账款达到 70.57亿元(+40.39%)。从现金转换周期来看, 公司前三季度现金转换周期达到 108.24天,同比 2018年增加17.34天,主要原因在于应收周转天数增加 3.8天,应付周转天数减少 15天。

单季度来看,公司 Q3经营性现金流净额为-2.28亿元,环比 Q2的-0.59亿元无明显改善, Q4回款会有所增加,但预计全年现金流压力依然较大。

风险提示: 行业政策风险,药店建设、中药饮片生产不达预期, 回款进度不达预期。

投资建议: 维持盈利预测,下调投资评级公司作为广西流通龙头,受益于集中度提升,地位稳固。 批发板块的稳健增长和零售及器械业务持续发力将推动业绩增长。 因此我们维持盈利预测,预计2019-2021归母净利润 6.93/8.65/10.98亿元,增速 31%/25%/27%。当前股价对应 PE 分别为 13.7/11/8.7x, 按照 2020年 12-14xPE,合理估值 40.1~46.8元, 考虑到公司现金流压力明显, 投资评级下调至“增持”。