森马服饰2019年三季报点评:休闲装拖累主业营收,Q3营运情况有所好转

Q1-3 业绩同增2.8%,低于市场预期19 年Q1-3 公司实现营收132.6 亿元,同增35.8%,实现业绩13.1 亿元,同增2.8%,公司实现扣非净业绩12.5 亿元,同增3.5%,低于市场预期。扣除Kidiliz 业务,公司主业营收预计有低双位数的增长,业绩有双位数的增长。其中Q3 营收/业绩增速分别为19.1%/-3.2%,扣非后下降1.2%。

线上保持较高增长,休闲装Q3 线下表现不佳从原有主业分业务来看,预计公司童装主业增长20%+,休闲装低单位数增长。

从单Q3 来看,预计童装主业13%左右增长,在自身高基数下以及发货频次变化下有所放缓,休闲装在产品转型调整下,营收下降2%左右。分渠道来看,预计公司线上业务30%左右的增长,线下业务基本持平。从单三季度来看,预计线上仍有30%左右的增长,其中休闲装线上仍有15%-20%的增长,线下预计10%左右下滑。此外,成人装预计净开店70 家左右,童装净开389 家。

主业费用率有所提升,营运情况有所好转19 年Q1-3 公司毛利率提升5.6pct,预计主业毛利率变化不大。期间费用率提升9.9pct,其中销售费用率提升7.8pct,管理费用率提升1.9pct。一方面Kidiliz并表影响,另一方面预计原有主业销售费用率有所提升,主要系公司Q3 在一线城市新开较大种子店铺,人工成本和租赁费用有较大幅度的上升,预计Q4销售费用率将企稳。营运能力方面,Q1-3 公司存货周转天数上升29.8 天,其中Q3 存货周转情况较中报有所好转。经营活动现金流净额/营收同比下降2.47pct,但Q3 经营性现金流净流量已经由负转正,较中报明显改善。

童装壁垒不断加深,休闲装调整后仍有望稳定成长,维持“买入”公司童装业务龙头地位不断巩固,巴拉巴拉主业仍有超越行业平均水平的增速,且随着公司对kidliz 全球设计资源及供应链的整合,长期来看公司童装的竞争壁垒不断加深;休闲装在提出“质在日常”产品转型符合消费趋势,短期调整后未来仍有望获得新增长动能。考虑到休闲装转型调整短期对整体营收影响,我们下调19-21 年EPS 至0.67/0.80/0.97 元,对应PE19/16/13 倍,长期来看,公司身处童装优质赛道,且龙头优势不断提升,维持“买入”评级。

风险提示:电商增速不达预期,多品牌外延不达预期盈利