山西焦化:收购中煤华晋,变身低估值焦煤股

2017年创造净利润8000-10000万元,同比增长80.91%~126.14%:据此测算,2017年每股收益在0.10-0.13元/股之间,折合113倍PE。据公告,公司前三季度创造净利润5198.48万元,则四季度创造净利润2801.52-4801.52万元,而全年发生非经常性损益-1220万元(三季报为-119.13万元),假设将其对冲,四季度经营性利润将增厚825.66万元(考虑所得税),即四季度实际创造经营性利润3627.08-5627.18万元,较三季度略降,主要原因是成本端对利润的侵蚀,据公告,四季度公司焦炭平均售价较三季度上涨8.98%,但采购洗精煤单价上升16.28%。

现金+增发向集团收购中煤华晋49%股权:山西焦化拟向山焦集团收购中煤华晋49%的股权,收购方式为以6.44元/股的价格发行6.66亿股,以股份支付的对价42.92亿元,同时现金支付对价6亿元。

中煤华晋为优质焦煤资产:中煤华晋现有煤矿3座,分别为王家岭煤矿、华宁焦煤公司崖坪矿、韩咀煤业公司韩咀矿,设计生产能力合计为1020万吨,其中王家岭矿区拥有600万吨/年煤矿及600万吨/年选煤厂,生产主导产品低硫低灰10级炼焦精煤,为优质炼焦配煤,市场前景广阔。公司矿井普遍为新建矿井,其中王家岭煤矿2013年投产,崖坪煤矿和韩咀煤矿两座矿井分别于2015年、2016年投产;新建矿井机械化程度高,用工较少,生产成本相对较低,公司所有矿井煤炭生产成本均在140元/吨左右。

中煤华晋注入或带来业绩大幅增长:据公告,2017年上半年,中煤华晋创造归母净利润15.87亿元,对应2017年上半年焦煤均价1548元/吨。而我们认为受益于炼焦煤本身供应偏紧,价格中枢将继续抬升,2017年京唐港主焦煤均价预计在1700元/吨左右(现价也为1700元/吨),不考虑销量增长(保持940万吨销量水平),仅考虑均价上涨150元/吨,理论上2018年中煤华晋可创造净利润39.92亿元,可贡献投资收益19.56亿元。

公司将从焦炭股转化为低估值焦煤股:中煤华晋收购成功后,公司利润来源主要来自中煤华晋带来的投资收益和公司原本焦化业务,2018年钢价有望维持高位,对焦炭价格上涨容忍程度高,假设投资收益假设为19.56亿元,根据模型推演,2018年净利润19.45亿元,测算摊薄后EPS为1.36元/股,对应8.3倍PE,略高于潞安环能,但低于其他焦煤上市公司,而据Wind一致预期,2018年煤炭上市公司平均估值12.34倍,公司估值水平远低于行业平均值。

投资建议:假设中煤华晋股权2018年并表,且全年投资收益计入山西焦化,预计2017-2019年公司归母净利为0.85/19.45/22.69亿元,对应EPS分别为0.11/1.36/1.58元/股。考虑煤炭板块整体景气回升,公司目前估值处于低位,给予“买入-A”评级,折合12xPE,6个月目标价16.32元。

风险提示:焦炭需求下滑,焦炭价格大幅下跌。