美年健康:看得见的蓝海

全国布局的专业体检龙头

美年健康是国内专业体检领域龙头,市占率、客户数、体检中心数均为第一,具有资金和规模优势。全国布局28个省市地区,并不断加快新建门店。

一二线城市:提升盈利能力,布局空白市场

一二线城市公立医院资源丰富,非公立专业体检机构品牌较多,竞争激烈,公司通过多种方式提高盈利能力:1)多层次、多品牌精细化体检提高收入;2)开展个检业务提升客单价;3)提高大型影像设备使用率,并利用场地下午时间;4)开拓一二线城市周边的城市副中心蓝海区域。

三四线城市:空间广阔,渠道下沉快速盈利

三四线城市公立医疗资源相对匮乏,体检市场需求旺盛,行业竞争相对薄弱,客单价较高。根据我们测算,可提供340-500亿潜在市场,是现有收入五倍左右。成本端房屋租金和人工相对较低,能更快实现盈利。公司着力渠道下沉,通过先参再控模式迅速跑马圈地,实现高速增长。

精细化管理和商业模式为低门槛业务构筑护城河

公司控股75%的子公司美鑫为新店扩张提供设备融资服务,通过集团化采购、标准化配置大型高端设备,降低新开体检中心成本,帮助门店迅速扩张,相对于行业其他公司构建高的进入壁垒。公司内部奖惩分明,激励机制良好,管理精细,成就连锁化、可复制化的商业模式。公司协同上下游企业,布局医疗设备、远程诊断、基因检测等领域,进一步加固壁垒。

风险提示

体检中心新建、并购进展不达预期;资金压力及商誉减值风险;医疗纠纷风险。

合理估值21.42~23.33元,上调评级至“买入”

考虑到慈铭并表,2017-2019年收入61.3/85.6/118.9亿元,增速99%/40%/39%;归母净利润6.6/9.3/12.9亿元,增速94%/41%/39%;EPS0.26/0.36/0.50元。当前股价对应PE72/51/37x,不考虑公司流量价值,仅以体检主业为安全边际,参考爱尔眼科PEG,合理估值21.42~23.33元,股价上涨空间16%~26%。我们认为美年健康是确定性很强的成长股,目前处于高速增长阶段,并且安全边际广阔,上调至“买入”评级。