千禾味业：业绩高速增长，产能积极布局

宋体业绩保持高速增长, 费效比提升公司 2019年前三季度营业收入 9.3亿元(+24.62%),归母净利润 1.37亿元(-21.36%),扣非归母净利润 1.28万元(+36.65%) , 去年转让子公司 100%股权获转让收益 6910万元致非经常性损益较大, 单 Q3营业收入 3.36亿元(+25.61%),扣非归母净利润 4772万元(+40.7%), 利润略超预期, 产品结构持续上移、广宣费压力释放后利润回弹,自 18H2以来连续 5个季度维持收入及扣非归母净利润双位数增长,表明公司聚焦零添加品牌、产品优化策略得当,已进入健康持续的发展赛道。 Q3销售费用率 21.9%(-0.4pct)今年以来单季销售费用率首次同比下降, 主因前期广宣费用投放逐步拉动高端产品动销,提升费效比; 管理+研发费用率 6.8%同减 0.3pct, Q3净利率 14.7%(+0.3pct) 。

酱油业务增速喜人, 省外销售积极公司以聚焦零添加为核心战略、坚持高鲜酱油为辅的策略,前三季度酱油 5.64亿元(+35.9%), 单 Q3保持 34%高增长, 零添加产品去年 11月份换新装以来聚焦效果积极,同增超过 40%持续优化产品结构; 醋前三季度 1.5亿(+15.9%) , 单 Q3增长 8.3%, 2月换装以来销售增速逐步稳定,捆绑销售下仍有回升潜力,公司以 1.5亿现金收购镇江恒康酱醋 100%股权,未来通过金山寺品牌也将支持醋业发展; 焦糖色 1.2亿(-12.6%),Q3同比持平, 降幅收窄主因去年大客户流失影响已自 Q2起消除,增量来自盈利更强的双倍和粉末焦糖色。公司坚持省内外市场共同发展: 对西南大本营市场继续深耕、 聚焦产品升级, 前三季度西部收入 5.03亿同增 16.9%, 省外区域聚焦一线城市及百强县市场保持高增, 东/南/北/中部区域同增 34%/6%/51%/59%,南部受焦糖色业务影响增速略缓,多渠道多品类布局,产能持续扩容公司通过新增渠道导购员队伍培养社区消费习惯。 在强化商超覆盖率的同时在餐饮、 特通、电商等渠道均有团队发力, 此外在北京、 上海、 浙江等试点城市逐步渗透传统渠道。

目前公司产能扩建项目稳定实施, 其中 25万吨酱油醋扩建项目的一期 10万吨酱油产能已于 6月投产,同时公司公告计划自筹 5.7亿元新建年产 36万吨调味品项目,包括30万吨酱油、 3万吨蚝油及 3万吨黄豆酱产能,有利于突破酱油产能瓶颈并且丰富品类,带来新业务增量。

盈利预测及估值: 看好公司高端调味品品牌定位和差异化赛道的发展空间,从西南区域龙头向省外快速渗透扩张, 多渠道运作贡献增量, 产能扩建有助于长期发展并打开新品类增长点, 维持 2019-2021年 EPS 0.50/0.64/0.81元,对应 PE43/34/27倍, 一年期目标估值在 24.3-25.6元, 维持“ 买入” 评级。

风险因素: 市场竞争激烈; 成本波动风险;费用投放过快