歌尔股份:三季报符合预期,发行可转债布局TWS耳机和AR/VR,龙头成长可期

事件:10月23日晚,公司公布2019年第三季度报告。2019年前三季度实现营业收入241.34亿元,同比增长56.23%,实现归母净利润9.85亿元,同比增长15.04%。处于半年报对2019年前三季度业绩预告中枢(预计增长5%~25%)。业绩符合预期。同时公司预计全年实现归母净利润11.71亿元~13.45亿元,同比增长35%~55%。

TWS耳机出货量持续超预期,公司声学业务保持高增长:2019年前三季度实现营业收入241.34亿元,同比增长56.23%。公司已经连续三个季度实现收入高增长,Q1~Q3收入增速分别为41.02%、79.66%和50.38%,而上年同期分别为-10.61%、-19.59%和-3.63%。背后原因主要是核心产品TWS耳机市场渗透率持续提升。根据Counterpoint数据,2018年TWS耳机出货量为4700万台,预计2019年有望达到1.3亿台(同比+177%),预计2020年有望达到2.4亿台(同比+85%)。公司是Airpods核心供应商之一,华为TWS均由公司代工完成。2018年Airpods出货量3500万台(市占率75%),2019年Q1出货量为1250万台(市占率60%),2019年Q2出货量为1430万台(市占率53%)。谷歌和华为等相关产品也迎来销量持续提升,同时各方力量将推动TWS耳机在芯片、无线充电盒和降噪功能等方面不断升级,实现单品ASP的增加。公司手握全球主要客户资源,2019年上半年TWS耳机业务增速达216%(根据半年报)。此外,公司具备MEMS麦克风自制能力,未来还有望切入SIP领域,进一步提高盈利能力。

ROE显著提升,各项财务指标改善明显:2019年前三季度ROE达到6.19%,较半年报提升2.79pct,较上年同期提升0.63pct。ROE改善背后,公司营运能力显著提高。前三季度总资产周转率为0.76,半年报为0.45,上年同期为0.55。同时应收账款和存货周转率均显著提升。现金流方面,2019年前三季度经营活动产生的现金流量净额为31.08亿元,同比增加442.41%;收现比为12.88,上年同期仅为3.71;净现比为239.23,上年同期仅为72.63。

AR/VR出货量迎来拐点,公司为国内行业龙头:全球5G网络步入商用,制约VR推广的带宽和时延问题得到解决;行业巨头(Oculus和HTC等)和潜在竞争者(华为等)不断推出新品,在重量、厚度和便携度等方面加速产品迭代。VR出货量经历了2018年的低迷,目前已经迎来拐点。伴随5G商用,VR内容将呈现快速成长,VR头显有望进入新一轮成长周期。公司从2012年开始从事VR眼镜相关业务,可提供非球面透镜等多种VR光学解决方案、分光曲面反射等AR光学解决方案和一站式垂直整合的系统解决方案。目前公司VR业务收入主要来自于硬件代工,客户涵盖Sony、Oculus、Qualcomm、Pico等众多国内外知名企业。

募资扩产,成长可期:9月11日,公司发布公告,计划公开发行可转换公司债券募集资金总额不超过40亿元,投资于双耳真无线智能耳机(TWS)、AR/VR及相关光学模组和青岛研发中心三个项目,项目投资额分别为22亿元、10亿元和8亿元。

投资建议:我们预计公司2019年~2021年的收入分别为310.30亿元(+30.7%)、414.47亿元(+33.6%)、522.73亿元(+26.1%),归属上市公司股东的净利润分别为12.93亿元(+49.0%)、18.01亿元(+39.3%)、22.33亿元(+24%),对应EPS分别为0.40元、0.55元、0.69元,对应PE分别为43倍、31倍、25倍。维持“买入-A”投资评级,6个月目标价19.25元。

风险提示:TWS耳机市场需求不及预期;VR/AR需求不及预期。