海大集团：饲料主业稳健增长，生猪养殖有望贡献利润弹性

公司发布三季度业绩报告:19Q1-Q3实现收入355.13亿同增15.18%,归母净利14.12亿同增11.13%;其中Q3单季实现营收144.48亿同增9.9%,归母净利7.39亿同增10.1%。

水产料保持10%+增速,各品种表现相对分化。上半年猪料需求大幅下降,很多猪料企业选择切换禽料及水产料行业进行跨界竞争,由于普水进入门槛低,导致竞争加剧,受到冲击较大的颗粒料毛利率下滑较多,销量基本持平。高端水产料方面,受益消费升级趋势增长稳健,虾料、高端膨化鱼料毛利率保持。高端膨化料也是公司的重点布局方向,19年公开发行可转债拟募资34.21亿元,超过一半的资金投入高端膨化料项目,将支撑主业未来稳健发展。

禽料受益禽养殖高度景气量利齐升。非洲猪瘟疫情导致猪肉供应缺口拉大,19年前三季度猪肉产量3181万吨同降17.2%,其中Q3猪肉产量降幅达到42%,预计全年猪肉产量4118万吨,较18年5404万吨产量存在1286万吨的供给缺口,20年将进一步拉大。消费替代效应下禽养殖持续景气,公司前三季度禽料销量增速约30%,凭借出色的成本管控和高效的运营能力,吨盈利提高并显著优于同行。

猪料受生猪产能去化销量大幅下滑。非洲猪瘟疫情影响生猪存栏量大幅减少,根据农村农业部,9月400个监测县能繁母猪存栏同降38.9%/环降2.8%,生猪存栏同降41.1%/环降3.0%。此轮周期产能深度去化,加之公司所在的两广产能去化更为严重,造成猪料销售大幅下滑,前三季度降幅约20%。

生猪养殖有望贡献利润弹性。公司前三季度生猪出栏约55万头,由于上半年生猪养殖亏损,Q3虽有4000-5000万盈利但累计基本打平。全年预计出栏约70万头,整体贡献利润1亿不到。预计20年出栏120万头,有望贡献利润约5-6亿。 财务报表质量良好:应收账款23亿同增3.2%,主要由于今年水产养殖端行情较差,资金管控较严相对健康;固定资产同增32%主要系饲料产能扩张200多万吨及部分生猪养殖投资;相应压缩原材料贸易,存货大幅减少,现金回款理想,前三季度经营性现金流20亿同比大幅改善。

盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司实现营收488.2/611.3/731.5亿元,同增15.8%/25.2%/19.7%;归母净利润分别为16.4/24.1/28.6亿元,同增14.3%/46.4%/18.8%。当前股价对应PE为29.5X/20.2X/17.0X,考虑到饲料龙头研发、采购、服务、运营协同发力高筑护城河,饲料主业稳健增长,生猪养殖有望贡献利润弹性,维持“买入”评级!

风险提示:自然灾害及疫情风险,原材料价格波动,产品调整不及预期,生猪养殖不确定性风险。