证券行业2019年中报综述：投资驱动业绩增长，龙头保持稳健

投资要点

总体概述:券商2019年上半年业绩大幅增长源于市场行情回暖,投资驱动业绩大幅好转。1)2019上半年36家上市券商合计实现营业收入同比45%至1822亿元(行业同比),归母净利润同比59%至554亿元(行业+103)。业绩大幅好转源于市场成交量上行+股指上涨,致自营投资(同比+92%)和经纪业务改善(同比+15%,驱动券商盈利。2)龙头券商整体稳健,中小券商业绩弹性更大,致行业整体业绩弹性高于上市券商。2019H1市场回暖带动ROE显著回升(36家上市券商年化ROE回升至7.73),证券行业杠杆保持相对平稳(2019H1行业2.9左右,上市券商3.5左右),上市券商显著高于行业。

分业务:经纪、自营业务中小券商具备高弹性,投行、资管、信用业务龙头券商更稳健。1)经纪业务:2019H1交易活跃拉动收入增长,佣金率下行空间有限,未来或将稳定。散户主导交易增量,龙头券商弹性不及中小券商。2)投行业务:2019H1债承强力支撑业绩。行业保持高集中度,龙头券商以其丰富项目储备及出色业务能力进一步稳固地位。3)资管业务:“去通道”推动券商资管规模有序压缩,主动管理能力造成业绩分化。龙头券商主动管理基数较高,未来将进一步提升业务价值率推动业绩增长。4)信用业务:2019年市场回暖,股票质押规模持续压缩,整体风险可控,两融交易机制优化,标的扩容,政策利好背景下两融收入有望持续改善。5)自营投资:股市回暖拉升投资收益,龙头券商灵活运用衍生品等工具平滑波动,保持相对稳健,中小券商仍以方向性投资为主,弹性明显。

资本市场改革深化,政策利好推动行业发展。1)2019年以来监管释放积极信号:科创板超预期推进、再融资松绑、股指期货放开、证金下调转融资费率、两融交易制度大幅优化,标的扩容等。2)与此同时,行业规范政策并行,券商股权管理规定及证券公司风险控制指标计算标准修订的推出,促进行业健康稳定发展。3)近期监管连续释放深化资本市场改革信号,一方面是以科创板为突破口带来资本市场基础制度更加市场化的改革,另一方面以提高上市公司质量行动计划为代表的发行、退市、并购重组等机制的优化,以吸引长期资金、保护投资者合法权益为重点的市场投资生态优化。伴随政策利好持续推进。我们认为券商板块的驱动力来自市场流动性改善带来的风险偏好的提升+政策面的推进进度。

投资建议:券商具有高贝塔属性,2019年以监管不断释放积极信号,资本市场改革加速推进,券商也将受益于流动性改善与风险偏好提升。个股层面,建议关注始终保持稳健的龙头券商中信证券,估值相对较低同时具备高弹性的海通证券。此外,建议关注流量持续变现的东方财富。

风险提示:1)市场成交额持续下滑影响经纪业务;2)股市波动冲击自营投资收益;3)金融监管抑制行业创新。