恩捷股份:现金流大幅改善,产能有序扩张

事件:公司发布2019年半年报,报告期实现营业收入13.8亿,同比+41.4%;归母净利润3.9亿,同比+140.9%;扣非归母净利润3.2亿,同比+852.5%。其中,2019Q2营业收入7.2亿,同比+32.8%,环比+10.0%;归母净利润1.8亿元,同比+117.4%,环比-16.8%。

点评:

1、隔膜出货量驱动,收入大幅增长。公司隔膜业务收入8.3亿,同比+80.2%;上海恩捷净利润为4.1亿,同比+84.3%;珠海恩捷营收5.1亿,同比+490.5%。收入大幅增长主要受出货量驱动,公司隔膜出货量为3.5亿平,同比+110.8%。隔膜单价有较大下滑,由2018年的2.84元/平下降至2.38元/平,经测算隔膜部分毛利率基本保持稳定。公司海外业务有序扩张。公司境外(主要为隔膜业务)营收占比达到15.1%;毛利率高达59.9%。今年4月,公司于LG签订6.17亿美元大单,松下特斯拉体系今年10月放量,下半年海外出货量有望持续高增。

2、回款转好一如预期,现金流大幅改善。公司2018年应收账款及票据达15.7亿;公司加强应收管理,Q1应收账款及票据增加1.0亿至16.7亿,增长较小。公司2019年Q1/Q2销售商品收到现金分别为3.8/7.4亿元,合计与营收之比由2018年的68.6%上升至81.6%,考虑到锂电池行业常用的票据交易,现金流基本匹配营收。公司2019Q1/Q2经营活动现金净流入分别为-0.8亿/1.9亿,现金流情况大幅改善。

3、产能持续扩建。18年已形成年产能13亿平,包括1)上海恩捷3亿。2)珠海恩捷一期10亿。目前二期项目4条基膜产线3亿产能顺利建设预计年底投产。3)江西通瑞8条产线已投产6条,预计年底全部投产,总产能4亿平。4)无锡恩捷已启动,总产能约为9.2亿平,后续陆续释放。此外公司发布公告拟收购的苏州捷力8条基膜产线,届时产能进一步提高。由于海外产品的工艺复杂,实际产能有所折扣,公司的产能规划实则为了保证海外客户供货,需求得到充分保证。

盈利预测及评级:公司作为湿法隔膜全球龙头,立足国内放眼海外。我们预计公司2019-2021年归母净利润为8.25/11.67/14.52亿元,对应PE分别为31.8/22.5/18.1,维持买入评级。

风险提示:产品价格、产能放量不及预期;政策不及预期等。