蒙牛乳业：收入增长保持强劲，盈利能力持续提升

事件概述

蒙牛于9月16日一早发布公告,拟收购BELLAMY’SAUSTRALIA(贝拉米,澳洲有机婴幼儿奶粉品牌)100%股权,收购代价为每股12.65澳元(约68.15港元),本次收购总对价不超过14.6亿澳元(约78.6亿港元)。

事件点评

收购贝拉米符合蒙牛的高端奶粉布局战略以及国际化扩张战略。贝拉米是全球三大有机奶粉品牌之一,主打有机婴幼儿奶粉市场,据欧睿数据,近5年我国有机婴配粉市场年复合增速高达43%,同时贝拉米在有机赛道内具有较强的品牌力,有助于蒙牛完善其高端婴幼儿配方奶粉的布局。此外,贝拉米在澳洲、新西兰以及东南亚市场也具有较强的品牌知名度,有助于蒙牛的海外扩张尤其是东南亚市场的拓展,符合公司的国际化扩张战略。

蒙牛利润率得以拉升,贝拉米也有望在蒙牛协助下加快国内发展步伐。贝拉米19年上半年实现毛利率43.87%,净利率10.02%,均高于蒙牛利润端表现(上半年毛利率、净利率分别为39.09%、5.41%),合并后有望提升蒙牛整体利润水平。此外,贝拉米此前在国内发展桎梏为奶粉注册新政,在蒙牛自身资源的加持下,贝拉米的配方注册限制有望打开,叠加与雅士利的渠道资源协同互补,国内销售也有望实现更快发展。收购贝拉米并未着眼于短期的收入弥补,更在于长期的战略布局。贝拉米当前收入规模仅有13亿元左右,我们认为蒙牛并未着眼于短期的收入弥补,更看重长期的布局:在奶粉补短板的同时,抢占未来奶粉升级的稀缺资源,为长期发展做准备。总体来看,贝拉米拥有较强的品牌力,利润率相对较高,同时还可以弥补蒙牛在高端婴幼儿奶粉方面的市场布局,长期来看有望推动蒙牛的健康可持续发展,市值也有望得到进一步提升。

盈利预测

假设2020年贝拉米开始并表,同时假设贝拉米今年年底会拿到配方注册,再考虑到君乐宝四季度不再并表,同时预计现代牧业近两年内持续贡献正收益,预计19-21年归母净利润分别为69.47亿元/50.15亿元/59.88亿元,分别上调1%/19%/20%;折合EPS分别为1.77元/1.28元/1.52元,对应PE分别为15X/21X/18X(扣非后对应19年25X),维持“买入”评级。

风险提示

贝拉米配方注册速度不达预期/与雅士利协同关系不达预期/国内奶粉行业竞争加剧/奶粉质量问题。