中国交建:营收高增利润增速承压,新签合同保持快速增长

事项:公司发布2019年中报,实现营业收入2402.72亿元,同比增加15.31%;实现归属于上市公司股东的净利润85.77亿元,同比增加4.92%,扣除非经常性损益后为72.64亿元,同比增加-3.30%;实现基本EPS0.47元。

营收高增利润增速承压,期内非经常性损益有所增加:公司2019H1年实现营业收入2402.72亿元,相当于2018年全年营收的48.95%,同比增速15.31%,为近五年同期营收增速的最高值。从业务结构来看,公司基建、疏浚、设计和其他业务分别实现营收(不考虑内部抵消)2117.88亿元(同比+15.17%)、155.76亿元(同比+1.45%)、132.21亿元(同比+21.34%)、60.91亿元(同比-10.69%)。其中基建业务为营收主要来源,占比达88.15%(同比-0.11个pct),疏浚和设计营收占比分别为6.48%(同比-0.89个pct)、5.50%(同比+0.27个pct)。从市场结构来看,境内业务实现营收1949.49亿元(同比+17.94%),收入占比为81.14%(同比+1.81个pct);境外业务实现营收453.24亿元(同比+5.22%),收入占比为18.86%(同比-1.81个pct),境内外收入增速较去年均有提升。分季度来看,公司Q1、Q2分别实现营收1022.45亿元(同比+9.64%)、1380.27亿元(同比+19.89%),Q2营收增速大幅提升。期内公司实现归属于上市公司股东的净利润85.77亿元,相当于2018年全年归母净利润的43.58%,同比增速4.92%,较上年同期增速下滑。期内营业成本同比提升17.97%,少数股东损益为9.83亿元(同比+120.21%),主要由于永续债股息增加所致。非经常性损益合计13.13亿元,较上年同期增加6.50亿元,主要是期内非流动资产处置损益增加。

盈利水平小幅下滑,资产减值损失减少:报告期内,公司综合毛利率达到11.88%,同比下滑了1.99个百分点。从业务结构来看,公司基建、疏浚、设计和其他业务毛利率分别为11.20%(同比-1.82个pct)、11.29%(同比-1.72个pct)、16.83%(同比-1.98个pct)及12.63%(同比-1.41个pct),各业务毛利率呈不同程度下滑,其中基建建设业务毛利率下滑主要由于盈利水平较高的海外项目贡献占比小于去年,以及分包规模和材料成本上升所致。从市场结构来看,公司境内业务毛利率为12.20%(同比-1.71个pct),境外业务毛利率为10.50%(同比-3.19个pct),境外业务毛利率下滑较大。期间费用方面,报告期内公司期间费用率(含研发)为7.32%,同比下降0.77个pct;其中销售、管理、研发、财务费用率分别较上年同期下降了0.03个pct、0.24个pct、0.12个pct、0.37个pct。资产减值损失方面,期内公司资产减值同比大幅减少3.25亿元,主要由于个别子公司计提的坏账准备在本期转回。净利率及ROE方面,销售净利率为3.98%,同比下降了了0.16个pct,主要由于毛利率下滑所致。ROE(加权)为4.28%,同比降低了0.33个pct。存货及合同资产方面,存货较期初增加52.01亿元;合同资产增加169.77亿元,主要为已完工未结算金额增加。

经营及投资性现金流出、筹资性现金流入增加,财务杠杆同比降低:期内公司经营性活动产生的现金流量净额为-397.67亿元,较2018H1增加流出67.22亿元,主要为业务规模扩大致购买商品、接受劳务支付现金相应增加,以及期内工程结算速度放缓,收到经营活动现金流入相应略有放缓所致;投资性活动产生的现金流量净额为-291.14亿元,较2018H1增加流出102.90亿元,主要为发展PPP类投资项目,无形资产等长期资产投资支出增加所致;筹资性活动产生的现金流量净额为436.06亿元,较2018H1大幅增加流入124.02亿元,主要为期内银行借款增加所致。期末货币资金余额为1106.78亿元,较年初减少236.90亿元,主要为经营性及投资性现金流出增加所致。期末公司资产负债率为75.28%,较年初提升了0.23个pct,较2018H1降低1.40个pct,财务杠杆仍然在主要基建央企中处于较低水平。

新签合同增长强劲,海外马来西亚东海岸铁路项目顺利复工:2019年上半年公司新签合同额为4967.28亿元,同比增长15.85%,截至报告期末公司持有在执行未完成合同额为19192.60亿元。从市场结构来看,公司国内新签合同额为3845.38亿元(同比+25.18%),占新签合同比例约为77%;海外新签合同额为1121.90亿元(同比-7.72%),占新签合同比例约为23%,国内新签合同增速较快。此外,去年7月暂停施工的马来西亚东海岸铁路EPC项目,在公司与业主以及两国政府的积极沟通努力下,调整项目范围、价值工程和线位,于今年4月重新签署补充协议,并于今年7月全面复工。从业务结构来看,基建建设、基建设计、疏浚、其他业务分别新签合同额为4407.29亿元(同比+15.53%)、193.28亿元(同比-18.26%)、308.54亿元(同比+54.18%)、58.17亿元(同比+60.42%),疏浚及基建业务新签合同增速较快。从公司基建业务细分类别来看,报告期内港口建设新签合同121.55亿元(同比-14.20%)、道路与桥梁建设新签1383.03亿元(同比-11.44%)、铁路建设新签28.79亿元(同比-51.49%)、市政与环保新签1816.5亿元(同比+109.09%)、海外工程新签1057.42亿元(同比-10.64%)。报告期内公司来自于PPP投资类项目确认的合同额672.14亿元,公司预计可以承接的建安合同金额为680.55亿元。公司2018年报披露,设定2019年经营目标为:新签合同额同比增速不低于8%,营业收入同比增速不低于10%,2019H1集团新签合同额已完成年度目标的52%,符合预期。我们认为上述目标值在公司当前经营数据已处于较高基数的背景下具有极高的含金量,体现出公司对于未来发展的强烈信心,我们看好公司2019年在各领域的快速发展。

投资建议:我们预计公司2019年~2021年的营业收入增速分别为11.7%、12.1%、12.3%,归母净利润增速分别为14.4%、13.7%、15.3%,对应EPS分别为1.39、1.58、1.83元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为13.90元,相当于2019年10倍的预期市盈率估值。

风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。