比亚迪：电动车龙头地位稳固，短期受政策扰动大

投资要点

19H1净利润14.55亿,同比+203.6%,基本符合预期:公司2019年上半年实现营收621.84亿元,同比+14.84%;归母净利润14.55亿元,同比+203.61%,位于业绩预告下限,基本符合预期;扣非净利润7.4亿元,同比+209.98%。盈利能力看,上半年公司毛利率为17.14%,同比+1.22pct。单季度看,19Q2营收318.8亿元,同比增长8.39%,环比增长5.2%;归母净利润7.05亿元,同比增长87.12%,环比下降5.99%;盈利能力看,过渡期电动车补贴降低,2Q公司毛利率为15.34%,同比增加0.44个百分点,环比下降3.71个百分点。

公司预告前3季度净利润15.55-17.55亿,同比增1.8%-14.9%,其中三季度净利润1-3亿,环比下滑57%-86%,低于预期,主要受3Q电动车减产及补贴下滑影响。

电动车龙头地位稳固,但短期受退补影响较大。1H19年汽车业务营收339.8亿元,同比增16.27%,营收占比54%,毛利率23.22%,同比+5.89pct。其中新能源车业务收入254.5亿元,同比+38.8%,占集团收入41%。公司19上半年汽车销量为22.8万辆,其中新能源汽车销量为14.57万辆,同比增长94.5%,市占率提升至24%左右。1)乘用车:4Q18-1Q19抢装透支需求,2Q环比略微下滑,增长主要依赖新车型。1H电动车乘用车销14.08万,其中2Q为6.95万辆,环比降2.3%。2Q公司网约车主打车型e5销量为1.16万辆,环比减少3000辆,较4Q18高峰期减少近7000辆;2Q增量主要来自新车型,如唐EV,宋Max,e1,S2,秦Pro等。2)商用车:客车放缓,泥头车放量。1H商用车销量为0.49万辆,同比增35.4%。客车1H销量为0.18万辆,同比下滑49%,国内市场份额降至6%;泥头车和专用车销量为0.4万辆,同比大增434倍。

动力电池市占率有所提升,并加速分拆。1H19电池装机7.4gwh,同比增121%,市占率24.5%,较18全年提升4.5pct。其中三元5.7gwh,同比增170%,乘用车基本转为三元;铁锂为1.7gwh,同比增36%,主要由泥头车拉动。7月由于商用车下滑,装机0.58gwh,市占率下滑至23%。

电子业务盈利大幅下滑,光伏业务仍亏损。公司二次充电电池及光伏业务1H19营收44.5亿,同比降1.6%,占比7.2%,预计仍亏损4亿左右。

1H费用率下滑1.15pct,2Q财务费用大幅下滑,但投资收益亏损3亿。应付减少,经营活动净现金流流出扩大。上半年,公司三费合计83.2亿元,同比增长44.88%,费用率为13.38%,同比下降1.07个百分点。其中财务费用14.53亿元,同比增加8.65%。应付账款为181.6亿,较期初减少28%。经营活动净现金流为-20.65亿,去年同期为-16.07亿。

盈利预测与投资评级:预计公司19-21年归母净利润25.3/35.6/48.6亿,同比增长-9%/41%/36%,EPS为0.93/1.31/1.78元/股,对应PE为53x/37x/27x。考虑到公司是电动车龙头,平台新车型进展顺利,给予20年45倍PE,对应目标价59元,给予“买入”评级。

风险提示:宏观经济下行、降价幅度超预期、销量低于预期。