山西汾酒:“两头带中间”效果明显,省外市场发力

业绩总结: 公司 ] 2019年上半年实现营收 63.8亿元,同比+26%, 归母净利润11.9亿元,同比+27%;其中 19Q2单季收入 23.2亿元,同比+29%,归母净利润 3.1亿元,同比+38%,符合市场预期。

“两头带中间”效果明显,省外市场发力。 上半年汾酒系列整体收入 56亿元,增速 20%左右,其中青花系列增速超过 20%,受节后消化库存影响,青花增速有所下移,从渠道来看, 5-6月份重拾高增长;玻汾收入将近 20亿元,增速超过 50%,主要受益于市场开拓和全渠道导入,铺市率大幅提升至超过 80%;竹叶青收入 2亿元,同比+33%; “两头带中间”的产品战略取得明显效果。 分区域来看,省内收入 31.5亿元,同比+10%,受高基数和部分库存影响,增速有所放缓,稳定增长和产品结构升级可期;省外收入 31.7亿元,同比+49%,受益于渠道开拓和下沉,继续高速增长,其中环山西市场增速超过 30%,华东和南部市场增速更快。

毛利率大幅提升,费用率增加。 上半年毛利率同比增加 1.8个百分点至 71.5%,主要受益于二季度系列酒产品导入毛利率大幅提升;费用率大幅增加 4.6个百分点至 27%,其中销售费用率增加 3.6个百分点,主因:广告和市场推广费增加明显,加大省外市场开拓,费用前置投入和终端拓展。

名酒复苏,渠道开拓取得成效,关注次高端竞争加剧。 1、 汾酒作为历史名酒,复苏态势明显,国企改革为公司提供了历史机遇,限制性股票绑定管理层和股东利益,利于长远发展。 2、渠道开拓取得显著成效: 17年以来公司逐步实施省内、环山西市场、山西市场之外的省外市场的开拓和下沉,效果显著,产品铺市率大幅提升,品牌力得到加强和推广,业绩连续三年高速增长。 3、关注次高端竞争加剧的情况。次高端受经济影响偏大,草根调研来看,上半年渠道和终端反馈次高端竞争加剧,进入白热化状态,厂家纷纷加大市场投放;同时需求端并未见好转,重点跟踪中秋国庆动销情况。

盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年收入分别为 117.4亿元、 143.0亿元、169.2亿元,归母净利润为 18.8亿元、 23.1亿元、 28.0亿元, EPS 为 2.16元、2.65元、 3.22元, 对应动态 PE 34倍、 28倍、 23倍, 维持“买入”评级。

风险提示: 宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险。