重庆啤酒：产品结构优化，净利率提升

业绩总结:公司发布2019年中期报告,上半年实现收入18.3亿元,同比+3.9%,归母净利润2.4亿元,同比+13.8%;其中19Q2实现收入10亿元,同比+5.1%,归母净利润1.5元,同比+14%。

销量稳步增长,产品结构持续优化,吨价提升。1、从销量看,2019年上半年实现销量48.3万千升,同比+2.3%,其中委托加工量7.7万千升,同比+3%,剔除后实际销量同比增长2.1%。其中Q2实现销量25.8万千升,同比基本持平,主要和今年重庆入夏时间较晚以及去年世界杯导致基数较高有关。2、从吨价看,公司上半年整体吨价达3707元/吨,同比+4%,结构持续优化与增值税下调带动吨价提升。高档啤酒(8元以上)、中档啤酒(4-8元)、低档啤酒(4元以下)分别实现收入2.7亿元、12.9亿元、2.3亿元,同比+0.23%、+9.6%、-3%。3、从产品结构看,新品“醇国宾”补强了本地品牌在中高档次的产品结构,销量增长明显;本土高端产品重庆纯生在现饮及非现饮渠道销量大幅提升;国际品牌“特醇嘉士伯”销量同比大幅增长,铺市率明显提升。4、分区域看,重庆、四川、湖南分别实现收入13.2亿元(+3.4%)、3.5亿元(+26.8%)、1.24亿元(-7.1%):1)四川市场受益于嘉士伯集团“大城市”扩张战略;2)湖南市场由于常德工厂关闭导致产量略有下滑。

啤酒业务毛利率提升,净利率改善。公司在嘉士伯集团“扬帆22”战略指引下,对生产供应链、管理效率进一步提升。1、公司H1主营业务毛利率40.3%,同比+0.5pp,在玻瓶及大麦成本上涨的背景下,啤酒吨成本上涨3.2%至2212元/吨,但公司通过产品结构优化有效缓解压力,有效提升毛利率。2、费用:公司销售费用率为13.5%,同比基本持平;管理费用率为4.8%,同比下降0.37个百分点;财务费用率为0.34%,同比下降0.27pp,整体三费率为18.6%,同比下降0.66pp,费用管控效率提升。3、19H1净利润率14.8%,同比提升1.6pp,受益毛利率提升费用率下降外,非经常性收益增加亦有影响:19Q2公司处理永川工厂受的1131万元的资产处置收益,公司关厂节奏基本进入尾声,资产减值同比下降。

盈利预测与评级。啤酒行业处于拐点,产品结构升级带动盈利改善。预计2019-2021年EPS分别为0.99元、1.16元、1.36元,对应估值分别为46X、39X、33X,维持“增持”评级。

风险提示:原材料价格或大幅波动,销售或不及预期,啤酒行业景气度持续低下风险。