招商蛇口：销售靓眼，投资谨慎，融资成本维持低位

上半年业绩有所下滑,主要因去年同期基数较高及结转较少。2019年上半年公司实现营业收入166.87亿元,同比减少20.49%;归母净利润48.98亿元,同比减少31.17%;从单季度数据看,19Q2营业收入123.36亿元,同比增长6.44%;归母净利润22.72亿元,同比增长78.01%;上半年业绩出现负增长主要由于:1)竣工及结转分布不均衡,当期结转面积较少,导致营收下滑;2)18年上半年因深圳双玺花园结转、北京、上海三项资产转让,导致去年同期投资收益较高,高基数下投资收益同比下降11.38%。公司2019年竣工面积计划达1000万平米,同比增长101%,竣工大多集中在下半年,我们对公司全年业绩仍然非常有信心。

销售增长靓眼,投资趋于谨慎。2019年上半年房地产业务实现销售金额1011.92亿元,同比增长34.75%;销售面积515.23万平米,同比增长43.77%。公司上半年投资较为谨慎,在资源储备方面,公司上半年新增土储建面383.31万平米,同比减少49%,面积口径拿地销售比为74.40%,一二线城市投资额占比近90%。

杠杆水平有所下降,融资成本持续低位。公司2019年上半年资产负债率76.72%,同比下降0.4个百分点;净负债率52.99%,同比下降19.76个百分点。公司顺利发行2019年公司债券第一期35亿元,其中品种一23亿元、品种二12亿元,票面利率分别为4.21%和3.75%;两期超短期融资券,总额合计50亿元,票面利率分别为2.98%和2.80%。上半年,公司有序推进直接融资工作,ABN获审批并取得100亿元储架式购房尾款资产支持票据注册通知书,启动50亿元供应链ABS储架注册的各项准备并通过深交所审核取得无异议函;2019年上半年公司综合资金成本为4.91%,同比提升0.04个百分点,但仍处于行业低位。

投资建议:招商蛇口作为招商局集团旗下房地产板块的旗舰公司,定位于领先的城市及园区综合开发和运营服务商,是集团重要的核心资产整合及业务协同平台。公司在粤港澳大湾区资源储备充足,未来将充分受益于湾区发展红利。预计公司2019-2021年EPS分别为2.39、2.87、3.44元,对应PE分别为8.53、7.09、5.92倍,维持“买入”评级。

风险提示:行业销售波动;政策调整导致经营风险(棚改、调控、税收政策等);融资环境变动(按揭、开发贷、利率调整等);企业运营风险(人员变动、施工、拿地等);汇率波动风险;棚改货币化不达预期。