拓普集团2019年中报点评：短期盈利下滑，轻量化业务长期趋势不变

主要客户产销量大幅下降,营收承受压力上半年车市降幅较大,主要车企的产销量均有不同程度的下滑。根据中汽协数据,2019年1-6月乘用车产销量分别为997.8万辆和1012.7万辆,同比分别下降15.8%和14.0%。其中公司主要客户吉利、上汽通用、长安福特、上汽通用五菱、上汽自主上半年的销量同比分别下降15%、13%、67%、29%、13%,与公司营收降幅大致符合。新客户的陆续拓展带来增量营收,但目前占比较小,因此总量上的体现还不大。行业下滑的背景下,公司短期内的体量增长承压。

降价压力传导以及成本上升,毛利率下滑2019上半年公司整体毛利率为26.0%,同比减少2.0个百分点,其中Q1、Q2毛利率分别为26.3%、25.8%,同比分别减少2.8、1.2个百分点。2019上半年汽车零部件业务毛利率为24.3%,同比减少3.1个百分点。

分业务来看,2019上半年减震器、内饰功能件、底盘系统、智能刹车系统的毛利率分别为31.2%、19.9%、16.6%、32.1%,同比分别减少3.5、2.6、4.5、7.2个百分点。毛利率下滑的原因:1)上半年行业产销量降幅较大,行业降本压力传导到零部件产业链,公司产品面临一定降价压力;2)成本端,原材料、人工费用等持续上升,轻量化、电子化的开发导致在人才方面投入加大;3)部分业务,产品结构性的变化以及调整价格获取订单的影响。

折旧增加以及研发持续投入,费用率同比继续提升2019H1整体费用率为15.8%,同比增加3.2个百分点;其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.1%、4.4%、6.3%、0.1%,同比分别+0.5、+1.3、+1.7、-0.3个百分点。2019H1管理费用1.07亿元,同比增长12.6%,主要是转固后厂房折旧所致;研发费用1.53亿元,同比增长9.5%,主要是因为公司目前在研项目较多,轻量化、电子化业务持续投入的结果。

短期业绩低点不改长期成长趋势,轻量化底盘+智能刹车系统引领未来公司作为NVH龙头,传统业务维持稳健,轻量化底盘业务目前贡献重要成长动能,智能刹车系统业务不断投入抢占高点,中长期来看公司的产品价值量不断提升,成长空间较大,在未来行业电动化、智能化趋势仍将保持较强的竞争力。1)公司掌握高强度钢和轻合金核心工艺,轻量化底盘业务进入特斯拉、吉利、比亚迪等主流车企供应链,布局早、客户开拓顺利,未来充分受益汽车工业轻量化趋势,成长性较高。2)EVP、IBS产品研发不断进行,其中电子真空泵已经发展至第三代产品,已经向众多主机厂供货并应用于各类节能车型;IBS产品处于验证和预推广阶段,未来智能化趋势下应用空间大。

盈利预测和投资评级:维持“增持”评级由于上半年汽车产销量大幅下降,因此下调公司2019/2020/2021年EPS至0.49/0.61/0.72元,对应当前股价PE分别为23/18/16倍。国五国六排放标准切换后,伴随下半年去年同期的低基数,行业有望迎来中长期的拐点,公司目前业绩处于低点,但轻量化、电子化业务未来成长性明确,行业回暖预期下维持“增持”评级。

风险提示:下游配套客户销量不达预期的风险;新产品研发及市场不及预期的风险;产能投放进度不及预期的风险;并购项目业绩不及预期的风险;原材料价格上升的风险。