新和成：上半年业绩符合预期，VE行业整合值得期待

业绩总结:公司2019年上半年实现营业收入38.67亿,同比下降16.85%;实现归母净利润11.56亿,同比下降43.87%。

业绩符合预期,Q2单季环增26%。19H1业绩同比下降主要系维生素价格回落,19H1VA均价374元/kg,同比下降65%,VE均价43元/kg,同比下降48%,导致营养品毛利率同比下降24.74个百分点至59.41%。香料香精毛利同比下降15%至5.41亿。公司新材料产能快速释放,实现收入3.12亿同比增长116%,随着负荷提升成本进一步下降,毛利率提升9.46个百分点至27%。从19Q2单季度看,业绩6.45亿环比增长26%,其中VA、VD3均价企稳,VE均价环比提升,毛利环增9100万。另外利息和理财收益增加,Q2财务费用环比减少3400万,投资收益增加约7000万。

VA维持高景气,VE盈利有望修复。BASF装置开工不及预期,同时6月冷却塔再次故障,全球VA供应偏紧,我们预计VA价格稳中向上。2019年3季度预计DSM整合能特科技VE业务落地,行业CR4将高达90%,VE有望逐步进入合理盈利区间,同时能特4万吨VE装置有整改计划,市场供应预计减少。公司VA、VE产能分别约1万吨、4万吨,价格分别上涨50元/kg、10元/kg,业绩分别增厚4亿、3.3亿。l10万吨蛋氨酸将贡献重要业绩增量。全球蛋氨酸寡头垄断竞争,CR4为87%,2018年国内净进口蛋氨酸14万吨。蛋氨酸价格从2015年5万元/吨下滑至今到1.8万元/吨历史底部。公司自主研发蛋氨酸生产工艺,2017年成功运行5万吨产能,成本具有竞争力,2019年预计新增10万吨,2021年再增加15万吨,随着项目投产将为公司带来明显业绩增量。

储备项目丰富,打开成长空间。2019年底将有多个项目建成投产,包括黑龙江生物发酵一期项目、山东工业园一期项目、10万吨蛋氨酸项目、3000吨麦芽酚等,2020年有望贡献利润,保障公司未来成长。

盈利预测与投资建议。预计2019-2021年归母净利润分别为25.54、30.78、35.22亿元,对应PE分别17、15、13倍。VE格局改善、景气向上,公司多个项目即将投产落地,未来成长空间大,维持“买入”评级。

风险提示:项目投产或不及预期;维生素价格大幅下滑风险。