宋城演艺：主业保持稳定增长，二轮扩张逐渐释放

业绩符合预期,主业保持稳定增长:1H19公司营收 14.17亿/-6.21%,归母净利 7.85亿元/+18.03%,扣非后归母净利 6.18亿/-2.85%,EPS0.54元/股,符合中报预告范围。其中 Q2营收 5.93亿/-25.85%,归母净利 4.15亿/+20.96%,扣非后归母净利2.58亿/-24.61%,业绩有所下滑因公司4月底六间房与密境和风重组的财务影响。剔除六间房影响,上半年营收 10.34亿/+15.99%,归母净利 5.45亿/+13.28%,扣非归母净利 5.30亿/+16.44%。

整体毛利率为 69.71%/+1.81pct。财务费率为-0.48%/+0.12pct;销售费率为 6.94%/-2.39pct,因六间房与密境和风重组不再纳入报表,管理费率为8.13%/-0.05pct 。上半年投资收益 1889万主要系六间房重组贡献。

各分部表现良好,六间房完成出表: 各景区业绩在较高基数基础上保持较稳定增长,杭州本部营收 3.99亿/+4.95%,毛利率下滑 5.4pct。三亚宋城受当地旅游整体大环境影响,营收 2.33亿/-0.31%,实现净利 1.42亿/-2.07%,丽江受益于当地旅游整治,在去年低基数的基础上营收 1.45亿/+30.98%,实现净利 8850万/+68%。桂林漓江千古情度过开业爬坡期,营收 0.75亿,实现利润 1951万(对比去年 8月开业,下半年营收 0.43亿,微亏 109万) 。数字娱乐平台 1-4月营收 3.83亿。另,4月 29日六间房和密境和风重组完成后,密境和风成为六间房全资子公司,六间房上半年营收 10.79亿,实现净利 2046万。

多地项目滚动落地,原有项目不断扩容:轻资产项目:19年宜春项目将迎来完整的运营年份,将为主业贡献增量,新郑项目预计 2020年开业。

重资产项目:目前进入新一轮扩张期,张家界项目 6月已开业, 《张家界千古情》自 6月 28日开演至 7月 8日,11天合计上演 35场、观众十余万人,上海与西安项目分别将于 2020年陆续开业, 西塘、佛山项目预计 2021年开业,未来业绩增长将迎来新爆发点。另外杭州第三、四剧院,三亚第二剧院正在投入建设,预计公司原有项目也将保持着高增长势头。

盈利预测: 存量实体项目将保持稳步增长,轻资产项目预收款逐步释放。

综合考虑六间房剥离股权占比下降,以及投资收益的影响,我们下调 19-21年 EPS 预测分别为 0.97、1.05、1.31元(原为 1.05、1.07、1.34元)。

当前股价对应 PE 分别为 27X、25X、20X,考虑到二轮扩张项目对公司未来业绩贡献的预期,维持“买入”评级。

风险提示:旅游市场整治导致客流有所下滑、新项目推进不及预期。