中国人寿2019年中报点评:保费结构持续优化,权益税优贡献利润

事件:中国人寿2019年上半年营业收入同比增长12.3%至4,572.33亿元,归母净利润同比增长128.9%至375.99亿元,新业务价值同比增长22.7%至345.69亿元,上半年公司内含价值达到8,868.04亿元,较之上年末提升11.5%。投资收益增加与税优政策的一次性影响是净利润提升的主要原因。

保费结构持续优化,销售队伍稳健增长。(1)公司聚焦长期保障型业务,持续推进业务结构优化,提升期交保费占比,压缩银保趸交业务。2019年上半年公司保费同比增长4.9%至3779.76亿元(平安+9.38%),其中趸交保费(不含短险)下降89.9%,续期保费增长6.4%,续期拉动效应显著;个险渠道新业务价值率提升4.2%,实现结构优化。(2)销售队伍稳健增长。截至2019年6月末,公司个险渠道队伍规模增长9.3%至157.3万人,人均新业务价值同比提升15.4%至19,312元/人均半年。我们认为人均产能提升将是NBV增长的关键,预计2019年公司NBV同比增长21%。

权益类投资贡献弹性,投资收益率明显提高。2019年上半年公司总投资收益率5.78%(同比上升200bps)(平安5.5%),净投资收益率4.66%(同比持平)。截至2019年6月末,投资资产较年初增长6.4%至3.3万亿,其中股票及基金占比提升1.6pps至10.8%,账面价值3573.96亿。受2019年上半年A股市场大幅上涨影响,权益类投资贡献收益率弹性,总投资收益率明显提高。股市持续震荡,预计下半年权益投资弹性贡献减弱。

新业务价值持续驱动,内含价值稳健增长。截至6月末,公司内含价值为8,868亿元,较2018年底增长11.5%(中国平安+11%),其中新业务价值在内含价值增量中占比37.7%,而投资回报差异为262.61亿元,新业务价值是内含价值增量的主要驱动力。预计2019年公司内含价值同比增长18%。

税优政策利好,一次性提振利润表现。依据《关于保险企业手续费及佣金支出税前扣除政策的公告》,公司2018年应交所得税减少51.54亿元,一次性确认在本报告期,增厚2019年中期净利润,贡献净利润占比14.91%。

维持“买入”评级,上调目标价至36.54元。公司寿险业务持续优化,股权投资收益率受益于股市回升,2019年有望迎来业绩拐点。公司当前估值2019年PEV 0.8x,低于历史中枢。上调公司盈利预测,预计公司2019-2021年净利润分别为634、775、916亿(原预计2019-2021年分别为430、509、576亿),将目标价由35.35上调至36.54元,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济大幅下行;保费增长不及预期;市场大幅波动。