宋城演艺：演艺主业表现稳健，第二轮复制扩张已开启

业绩总结:公司2019年上半年营业收入为14.2亿元,同比减少6.2%;实现归母净利润7.9亿元,同比增加18%;实现归属上市公司股东扣非后净利润为6.2亿元,同比减少2.9%。其中2019Q2,营业收入为5.9亿元,同比减少25.9%;实现归属上市公司股东净利润为4.1亿元,同比增加21%;实现归属上市公司股东扣非后净利润为2.6亿元,同比减少24.6%。若剔除六间房重组影响,2019H实现营收10.3亿元(yoy+16%);归母净利润5.4亿元,同比增长13.3%,扣非净利润为5.3亿元,同比增长16.4%。

核心演艺主业稳健增长,丽江、桂林表现亮眼,整体盈利水平继续提升。1)分版块营收:现场演艺/互联网演艺/旅游服务业务分别实现营收8.1亿元(yoy+1.8%)/3.8亿元(yoy-38.1%)/1.7亿元(yoy-45%),杭州宋城通过新增“我在宋城当演员”等互动新模式提升,2019H实现营收4亿元(yoy+4.1%)延续稳健增长;三亚项目受去年同期基数较高以及海南旅游大环境影响收入小幅下降至2.3亿元(yoy-0.3%);丽江千古情受益于丽江游客数量回暖和景区全新主题活动推出等利好,营收大幅增长至1.4亿元(yoy+31%)表现亮眼;桂林项目开业满一年,上半年营收入7483万,开业一周年累计演出约1000 场,接待游客近360 万人次,单日最高演出6 场。六间房出表导致仅确认1-3月收入,同比大幅下滑;2)毛利率方面:现场演艺业务得益于规模效应以及桂林项目实现盈利,毛利率水平大幅提升至73.4%(yoy+6.7pp),六间房毛利率同比持平,旅游服务业务受益于轻资产管理费占比提升毛利率大幅提升36.2pp至74.2%,整体毛利率提升至69.7%(yoy+1.8pp)。3)费用方面:六间房出表推动公司报告期销售费用率大幅降低至6.9%(yoy-2.4pp),研发费用亦同比大幅下降,毛利率与费用率的双重改善叠加六间房重组投资收益影响非经1.5亿元,推动净利率大幅提升至57.2%(yoy+13.5pp)。

新增演艺景区项目稳步推进,2020-2021年迎来项目第二轮释放周期。报告期内,张家界千古情于6月顺利开业,随后7月“爱在湘西”大剧院正式开工,张家界优质客源基础上期待后期表现。其他项目:西安项目完成各主体结构建设,进入内部安装和装修阶段;上海项目完成三证办理,施工建设正在进行;佛山项目有序推进规划报建工作,后续将进行相关证照办理并启动前期工程;西塘项目取得施工许可,正处于施工推进阶段;澳洲项目正在进行政府审批工作。开业时间方面,西安项目和上海项目计划于2020年上半年建成开业,其他项目也将在后续年度陆续释放,第二轮扩张已开启。

轻资产模式持续验证,六间房出表聚焦演艺+主题乐园主业:1)公司现有轻资产模式中宁乡景区继续优异表现,5月2日接待游客超过3.4万人次,再创历史新高;明月千古情景区开业以来稳步运营,多方面进行优化与提升下游客满意度达98.2%,高居江西文化旅游演艺项目榜首。其余在建轻资产项目中新郑·黄帝千古情项目工程建设稳步推进,完成《黄帝千古情》剧院的前期设计对接与演艺设备对接,预计2020年建成开业。目前账上预收款项4.2亿元,其中仍有3.5亿元策划管理费待确认,可见轻资产项目储备仍较丰富。2)2019年4月六间房顺利出表,重组后宋城持有重组公司39.5%股权,商誉(23.7亿元)潜在减值风险消除,重新聚焦现场演艺+主题乐园主业,项目二轮扩张启动背景下,演艺龙头中长期业绩增长可期。

盈利预测与评级。根据2019中报,考虑六间房重组以及各景区业务表现,我们对盈利预测进行调整,预计2019-2021年EPS分别为0.95元、0.91元、1.10元,对应PE28X、29X、24X,维持“买入”评级。

风险提示:新项目进展或不及预期,景区突发事件影响、宏观经济低迷风险。