南极电商：1H19，核心业务营收+36%，主业利润+40%，全平台GMV+62%，缩减保理业务，财务质量改善

核心业务营收同增 36%。 南极电商 2019上半年实现营收 16.34亿元/+32%YOY,归母净利润 3.86亿元/+32%YOY,其中南极主业实现营收4.25亿元/+29%YOY,归母净利润 3.29亿元/+40%YOY,南极核心业务品牌服务费实现营收 3.81亿元/+36%YOY,南极其他业务实现营收 0.44亿元/-10%YOY(其中保理业务 0.18亿元/-15%YOY,占总营收比重为 1.1%/-0.6pct),时间互联实现营收 12.10亿元/+34%YOY,归母净利润 0.57亿元/+2%YOY。

应收账款同比明显改善,保理业务应收账款同比下降,财务质量有所提升。

2019上半年南极核心业务品牌服 务业务应收账款 净额为 3.90亿元/+26%YOY,小于该业务 36%营收增速,保理业务应收账款净额为 3.10亿元/-24%YOY,时间互联业务应收账款净额为 1.85亿元/-32%YOY。

1H2019南极电商各品牌各平台总 GMV 达到 109.8亿元,同比增长 62%。

在公司 2018年 GMV 体量超过 200亿, 1H2019仍然实现了 62%的同比增长, 体现出公司品牌力在电商模式下的头部虹吸效应。

分品牌来看,南极人主品牌增长强劲: 南极人/卡帝乐鳄鱼/经典泰迪/其他分别实现 95.4/12.7/0.9/0.9亿 GMV,同比增速分别为 67.6%/36.7%/51.6%/-25.2% , 分 别 占 比 为 87.6%/11.6%/0.8%/0.8% , 同 比 +3.1pct/-2.1pct/-0.1pct/-0.9pct。 ①南极人品牌获客成本较低; ②南极人品牌的品类扩充边际成本和营销成本较低; ③优势品类价值凸显,市占率进一步提升; ④顺应电商渠道流量规则,推行大店策略,效果显著。

分平台来看,阿里保持高增速,社交电商强势崛起。 阿里/京东/社交电商/唯品 会 分 别 实 现 73.6/17.6/13.6/4.4亿 GMV , 同 比 增 速 分 别 为55.6%/37.6%/130.7%/167.8%,分别占比为 67.0%/16.1%/12.4%/3.4%,同比-2.5pct/-2.8pct/+3.7pct/+1.6pct。

投资建议

我们预计未来 2-3年,南极电商 GMV 复合增长率超过 35%,预计 2019-2021年,公司归母净利润分别为 12.2/16.3/20.0亿,对应 PE 分别为21/16/13x,维持买入评级,目标价 15元。

风险提示: 电商增速放缓; 平台政策风险;解禁风险;品类拓展风险等。