桐昆股份：半年报符合预期，未来业绩可期

业绩总结:公司2019年上半年实现营业收入246.3亿元,同比增长31.9%;实现归母净利润13.9亿元,同比增长2.2%;EPS为0.76元。

涤纶长丝产销大幅增加,公司收入大幅增长。公司2019H1收入大幅增长,主要由于涤纶长丝和PTA产销量显著提升,公司于2018H1先后投产嘉兴石化FDY项目、恒邦三期、恒腾三期共计110万吨涤纶长丝产能。2019H1公司POY、FDY、DTY和PTA销量分别为191.4、56.4、37.4和23.4万吨,分别同比+28.8%、+70.2%、+22.1%和+747.1%,不含税均价分别为7363.4、7949.2、9017.5和5497.2元/吨,分别同比-8.0%、-7.2%、-5.9%和+22.4%。公司涤纶长丝和PTA销量增加,公司收入大幅增长。

公司现有“PTA-聚酯”产业链,受益于PTA景气利润小幅增长。聚酯产业链利润在Q2恒力PX投产影响下价格大幅下滑,利润向下传导至PTA工厂,PTA行业的利润大增,而下游坯布、终端纺织服装业需求有所下滑,涤纶长丝盈利空间缩窄。从价格价差数据来看,PX二季度均价912美元/吨,同比-7%,环比-15%;PTA-PX上半年价差974元/吨,同比+10%;POY、FDY、DTY上半年价差分别为1256、1956、2947元/吨,分别同比-18%、-2%和-4%。公司现有PTA产能320万吨/年、聚酯聚合产能520万吨/年,涤纶长丝产能570万吨/年,受益于PTA景气利润小幅增长。

公司布局全产业链,项目进展顺利未来业绩可期。公司目前形成了PTA--聚酯--纺丝--加弹的聚酯产业链,参股20%的浙石化一期2000万吨/年炼化一体化项目将在今年下半年达产,进入炼化一体化领域将使得公司的产业链布局更加延伸。此外,恒邦30万吨/年绿色智能化纤维项目的聚酯装置已于8月13日开车;恒优30万吨/年POY项目、恒优30万吨/年POY技改项目聚酯、长丝土建处于收尾阶段;恒腾四期30万吨/年绿色纤维项目聚酯的纺丝车间土建已进入施工扫尾阶段,在建项目均进展顺利,有望在下半年完工达产,公司未来成长可期。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.53元、2.25元、2.78元,未来三年归母净利润将保持33%的复合增长率,对应PE分别为8X、6X和5X,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济环境变化的风险;原材料和产品价格大幅波动的风险;项目进度不及预期的风险;安全和环保风险。