旭辉控股集团：销售高增，业绩靓眼，多元扩储严控成本

盈利能力持续增强,核心净利润持续高增。公司2019年上半年实现营业收入200.6亿元,同比增长8.9%;归母核心净利润28.70亿元,同比增长17.3%。公司业绩增长靓眼,上半年实现公司毛利率29.6%,同比提升6个百分点,调整后毛利率达34.5%(撇除子公司并表的会计影响);公司核心净利率达14.3%,同比提升1个百分点,利润率维持高位主要系公司土地成本合理、融资成本较低,同时叠加品牌效应也使公司产品具备较高溢价能力。

销售增长明显,继续深耕一二线。2019年上半年公司实现销售金额884.4亿元,同比增长34%;销售面积508.8万平米,同比增长18%。从区域布局看,公司在长三角、环渤海、中西部、华南区域销售金额占比分别为51%、24%、18%、7%;从城市能级看,公司在一线、二线、准二线、三线城市分别占比21%、49%、20%、10%。公司仍然坚持深耕一二线,适度提升准二线、强三线城市占比,整体布局更加均衡。公司销售产品仍然以改善及首置首改住宅为主,改善住宅、首置首改、办公商业分别为占比达54%、41%、5%。2019年公司合同销售目标为1900亿元,1-7月已完成全年目标的54%,我们判断公司大概率将超额完成销售目标。

拿地权益比例有所回升,土储资源充沛。公司2019年上半年新增34个项目,拿地金额373亿元,同比下降30%,金额口径权益比例为71%,较18年全年提升18个百分点;新增土地建面770万平米,同比下降11%,面积口径权益比例64%,较18年全年提升6个百分点。公司楼面均价仅4848元/平米,是销售均价的28%,有效保障未来项目毛利水平。公司拿地渠道更为多元化,1-7月公司开始探索旧改、商业勾地方式拿地,公开市场、合作并购、旧改、商业勾地拿地占比分别为61%、20%、17%、2%。截至2019年上半年末,公司土地储备总建面(已确权口径)达4680万平米,加上已锁定待挂牌项目后累计达6300万平米,总货值约9800亿元,充足的土地储备为公司未来发展奠定基础。

融资成本行业低位,债务结构持续优化。截至2019年上半年,公司现金达543亿元,同比增长38.9%。目前公司融资方式多样化、债务结构较为稳健,一年以内到期的债务占比仅18%;净负债率69.5%,仍处于行业较低水平。稳健的债务结构使得公司具备较好的融资优势,公司加权平均成本仅5.9%。

投资建议:公司深耕核心城市,土地储备量大质优;善于把握土地投资机会,多元化、逆周期拿地使土地成本维持低位;我们预计2019-2021年公司EPS 分别为0.90、1.16、1.47元人民币,对应PE分别为4.23、3.27、2.57倍,维持“买入”评级。

风险提示:行业销售波动;政策调整导致经营风险;融资环境变动;企业运营风险;汇率波动风险;棚改货币化不达预期。