安琪酵母：百亿目标不变，看好三四季度利润增速

营收较一季度基本持平:分业务单元看,国内面食用酵母增速为14%,国际烘焙业务增速6%,YE总增速14%(国外增速更高),保健品等业务增速24%,动物营养增速25%,微生物营养增速16%,白糖业务负增长81%。由于白糖业务拖累,国内收入增幅仅为11%,若白糖业务保持正常销售则营收能够保持14-15%的增长。所以,当下半年或明年白糖价格回暖时,白糖业务将给营收带来较大弹性。

二季度利润增速尽管由负转正,略低于市场预期,但仍然看好下半年利润恢复。首先,公司二季度毛利率在糖蜜成本下行的情况下没有出现反转,主因系国内多工厂提前集中进行大修,开工率仅为全年目标的40%,伊犁工厂产能也未明显恢复,生产效率较低导致成本大幅上升。同时,所得税率同比去年没有抵扣优惠,税率大幅上升至17%。展望下半年利润情况:没有大修影响;中性估计,高利润率的伊犁较去年同期恢复20%;赤峰生产规模达到合理水平,公司开工率将恢复到正常水平,生产效率提升。并且,糖蜜成本的利好将逐季显现,糖蜜采购成本下降8-10%,平摊至生产成本从二季度开始每季度降低2-3%,三四季度公司酵母系列毛利率将逐季改善。但是,白糖业务的利润水平较低,如果下半年大量销售囤积白糖在一定程度上拉低平均利润率水平。中报显示,公司销售费用率较去年同期上升近1个百分点,但是公司对于销售人员考核重点在于利润而非销售额,整体利润情况可控。去年下半年净利润基数仅为3.54亿,看好公司下半年利润增速实现30%甚至以上的发展。

盈利预测:下半年生产效率将改善,但所得税率短期内难以回到8%的低税率水平,适当下调利润预期。预计2019-2021年EPS为1.16、1.38、1.6元,对应PE为23、20、17倍,维持“买入”评级。

风险提示:销售不及预期;汇率波动。