中顺洁柔2019年半年报点评:管理优质,业绩持续释放

业绩总结:公司2019年上半年实现营业收入31.7亿元,同比增长22.7%。归属于上市公司股东的净利润达2.7亿元,同比增长37.6%;扣非后的归母净利润为2.7亿元,同比增长42%。其中2019Q2单季度实现营收16.3亿元,同比增长19.9%;实现归母净利润1.5亿元,同比增长49.7%;实现扣非后归母净利润1.5亿元,同比增长50.1%。

受益浆价回落,利润率大幅提升。年初至今木浆价格回落22%至4178元/吨,而同期木浆价格在6000元/吨以上,同比回落约30%。由于纸浆成本占公司生产成本的比重为40%-60%,浆价下行促毛利率大幅提升。19H1公司毛利率达到36.7%,同比提升0.2pp,其中Q2毛利率达到39.2%,同比提升4.9pp,环比上升5.2pp。目前公司木浆库存处于低位,我们认为2季度浆价回落对报表端的影响还未完全显现,下半年利润率还有较大上升空间。费用方面,销售费用率保持稳定,管理费用增长31.3%,主要是里面股权激励费用计提2455万;财务费用率下降0.8pp。费用率下行叠加毛利率上升共同促进净利率提升0.9pp达到8.7%。运营指标向好,存货周转加快,周转率同比提升0.2pp;经营性现金流大幅好转,同比增长341%达到7.3亿元,表明公司经营优质。

品类矩阵齐全,正式进军个护市场。公司持续优化产品结构,提升高端、高毛利产品及非卷纸类别的占比,持续加深lotion系列产品的全面铺货,提高face、lotion、自然木等重点产品在各渠道的占有率,不断调整优化产品结构,对公司毛利水平的提升、业绩的提升起到了重大推动作用。今年公司重磅推出卫生巾品牌“朵蕾蜜”,产品面层采用100%进口棉花,蕴含5D极薄超能吸专利芯体,双防漏AB芯,全新多微孔透气底膜,为女性用户提供“氢薄无感、无惧潮涌”的新体验,成为公司扩展更广阔个护市场的排头兵。

开启竹浆纸一体化项目,着力发展中端“太阳”品牌。公司拟在四川达州建设30万吨竹浆纸一体化项目,作为旗下“太阳”品牌原材料的来源,巩固产业链延伸和双品牌发展战略。当前洁柔的高端产品face、lotion、自然木营收占比已经超过65%,品牌高端化凸显。但我国生活用纸格局分散,中端及中低端品牌占比还很大,公司用“太阳”品牌进军中端市场有利于丰富产品价格带,拓展消费者覆盖人群及产品结构的多元化,拓宽新市场,增加利润来源。

盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为0.44元、0.53元、0.64元,对应PE30倍、25倍、20倍。考虑到公司处于渠道快速拓展期,有较大的弯道超车机会,增速远超同行平均,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格大幅波动的风险,终端产品销售低于预期的风险。