通策医疗2019H1点评：省内省外进展顺利，盈利能力持续增强

内生增速显著,经营效率、盈利能力继续向上突破

2019年上半年公司保持较高内生增速,口腔诊疗人次达到100.62万人次,较去年同期增长14.5%,单台牙椅平均收入达到56.08万元,较去年同期增长21.9%,牙椅产出效率提升显著。其中,核心医院平海路总院、城西分院和宁口分别实现8.42%、31.21%和23.87%的收入增速。2017年、2018年新开分院公司医院盈利能力在高水平上仍然呈现较大向上突破,主营业务毛利率和净利率水平达到45.42%(+3.78%)和27.39%(+6.13%)。

全面推进浙江省内蒲公英计划,省外存济品牌潜力可期

第一批蒲公英计划已签约10家,目前已经有7家获得营业执照,分别为德清、镇海、奉化、临平、下沙、台州和柯桥,均已进入设计装修阶段,预计能在年内开业。第二批蒲公英计划已经启动,目前有15家医院进入项目立项及筹备阶段。公司(51%)、医生集团(9-20%)、属地医生团队(30-40%)共同投资医院,医生管院、利益共享的模式具有较高的确定性。省外布局中,武汉、重庆已分别于去年和今年开始营业,2018年全年获取35.56万元管理费,2019H1获得35.83万元,预计整体存济品牌收入有望翻倍。

组建通策医生集团,打造利益共同体,建设杭州医学院附属口腔医院

医生集团具有以下三大职能:1)提供医疗服务职能;2)组建杭州口腔医院集团新建分院的医疗团队;3)投资职能。“蒲公英计划”即是医生集团迈出的第一步,截至目前,医生集团投资计划已签署柯桥、德清、临平、下沙、义乌、东阳等项目的投资合作协议。公司与杭州医学院合作成立杭州医学院存济口腔医学院,并预计将杭口集团临安分院打造成为杭州医学院附属口腔医院,为进行临床、教学融合和学生实习创造条件。

投资建议与盈利预测

通策医疗是医疗服务行业唯一的牙科上市公司,“总院+分院”扩张模式高增长确定性增强。预计公司19-21年营业收入分别为20.40/26.91/34.60亿元,归母净利润4.47/5.95/7.70亿元,EPS分别为1.39/1.86/2.40元/股,对应PE为61/46/35倍。考虑公司分院新开提速,业绩潜力较大,给予2020年50-55倍估值,对应目标价93-102元,维持买入评级。

风险提示

牙科医院新建、并购进展不达预期;医疗纠纷风险。