贵州茅台:业绩略低于预期,盈利能力提升明显

业绩总结:公司2019年上半年实现收入395亿元,同比+18%,实现归母净利润200 亿元,同比+27%;其中19 Q2 实现收入178 亿元,同比+12%,实现归母净利润87 亿元,同比+20%。同时,完成基酒生产4.5 万吨,其中茅台酒3.4 万吨。

短期受渠道影响,业绩略低于市场预期。上半年茅台酒收入348亿元,同比+18%(其中19Q2同比+12%);系列酒收入47亿元,同比+17%(其中19Q2同比+10%),二季度业绩略低于预期,主要受公司渠道方面的影响。从销售渠道来看,直销实现收入16亿元,占比仅4%,较去年同期下降3个百分点。但受益于产品结构升级和销量增加,茅台酒依然实现较好的增长。上半年估计茅台酒报表确认量1.5万吨左右,其中19Q2确认6400吨。据草根调研,公司上半年实际发货量略高于报表确认量,茅台酒实际发货将近1.6万吨,同比+14%,其中Q2发货量6800吨左右。

现金流乐观,盈利能力提升明显。上半年销售商品现金流入433亿元,同比+25%,继续保持快速增长;同时,预收账款123亿元,同比+23%,环比+7.7%,改善较为明显。毛利率提升将近1个百分点,税金率下降将近2个百分点,三费率下降2个百分点,其中销售费用率下降1.6个百分点,带来利润增速远高于收入增速,上半年净利率达到54%,同比提升3个百分点。

批价维持在高位,三季度放量有望小幅回落,四季度批价大概率继续走高。春节以来,茅台酒批价一路上行,目前已经2100 元左右,即使6 月份市场投放量大幅增加,批价也只有短期小幅回调。三季度放量趋势明显:1、继续增加直营店数量,机场、高铁站会成为重点;2、集团营销子公司逐步运行;3、中秋、国庆旺季前市场投放量增加。预计三季度市场投放量达到9000 吨左右,批价有望小幅回调。公司全年茅台酒市场投放量3.4 万吨左右,年内供需结构依然偏紧,四季度批价大概率继续上行。

盈利预测与投资建议。预计2019-2021年收入分别为885亿元、1022元、1209亿元,归母净利润分别为419亿元、486亿元、579亿元,EPS分别为33.33元、38.72元、46.11元,对应动态PE分别为29倍、25倍、21倍,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济大幅下滑风险;高端酒批价或有所下跌。