华峰氨纶资产注入点评报告:产业链一体化优势明显,己二酸成本优势巨大

市场的预期差:对己二酸的周期性过度担心

一一虽然标的公司的己二酸毛利率从2018年的2g%回到合理的20%的水平;但是由于公司一体化体系,实际的全部的毛利率水平稳定性强于己二酸的波动(己二酸毛利率下降,但是下游的鞋底原液的毛利率上升了),全公司毛利率仅相对于全年下降1%;

一一未来增量:处于验收阶段的5万吨聚氨酯原液和5万吨聚酯多元醇;处于建设期的年产25.5万吨己二酸、32万吨环己醇、20万吨环己酮的生产能力;国内己二酸产能替代海外产能将成为趋势;

风险提示:己二酸技术扩散的风险;重组预案股东大会不通过的风险;

盈利预测及估值

假设重组及配套融资完成后备考总股本46.14亿股,总市值预计在228亿元,净利润在2018年19.3亿元;对应的PB、PE分别为3.5倍和11.8倍;我们估计的重组后2019年-2021年净利润分别为14.99亿,19.46亿元和22.86亿元,对应的预期PE分别为15.2、11.6和10.0倍;我们认为,公司是全球氨纶、己二酸的生产成本最低者、己二酸一聚酯多元醇一鞋底浆料一体化优势,足够抵御周期的波动,且公司后续的氨纶和己二酸环己酮的明显的增量,以及当前氨纶、己二酸处于历史极低的位置,维持公司的买入评级。