恒顺醋业事件点评:战略提价更好聚焦产品,恒顺收入增速拐点临近

事件:

恒顺醋业发布关于部分产品提价公告,从2019年1月1日起对恒顺香醋、恒顺陈醋、恒顺料酒、镇江香醋【K型010072】和镇江香醋【金恒顺115050】系列等五个品种的产品出厂价格分别平均提高15.04%、15.04%、10%、10%、6.45%。

主要观点:

1.包材成本自上次2016年中提价后呈上涨趋势,此次提价有助消化原材料成本压力。恒顺的包材成本占原材料成本35%以上,由于过去两年国家对环保的高度重视及进口塑料和纸张的“洋垃圾”禁令,包材价格过去两年持续高涨,2017海天、中炬、千禾等相继提价,但恒顺稳步不动,做产品拓市场,2017年低毛利过后2018前三季度毛利率已达历史高点41.45%。2018Q3包材价格到达高位后,由于高获利导致竞争者的加入、环保监察的逐步规范化、禁令的逐步消化,自2018Q4起包材价格开始下降,我们预计2019年仍呈下降趋势,此次提价有助公司消化之前原材料成本压力。

2.本次提价范围小幅度大,核心资源向优势产品持续聚焦。公司上次提价是2016年6-9月对2015年销售额约5亿元的19个单品平均提价9%,此次是对2018年销售额约2.3亿元的5个品种,按价格权重计算,平均提价幅度为12.96%,此次提价产品范围缩小、聚焦A类产品,提价幅度变大、持续中高端升级。根据我们预测公司2018总营收(17.53亿)、醋产品营收(11.37亿)及料酒产品营收(1.66亿),假设销量、成本等其他因素无变化,此次提价影响公司整体毛利率上升1.01pct至41.98%,影响醋整体产品毛利率上升2.31pct至44.45%,影响料酒产品毛利率上升1.54pct至41.54%。

3.恒顺渠道掌控力在逐步增强,提价不影响动销。公司目前85%以上的渠道都在商超及流通市场,家庭消费更注重品质且醋的价格弹性小,恒顺“工业机械+传统工艺+全程质量把控”抓品质塑品牌,提价保质教育消费者。公司历年2004、2006、2010、2013、2016对产品进行适度提价后,市场短期需要消化,经销商需缓冲期,销量会受一定影响,但消化间隔逐渐缩短。我们认为此次在健康库存水平下,产品聚焦升级,有助于公司理顺产品价格、提升消费者认知、健全渠道管理、最终量价齐生。

4.长期确定性高,未来收入有望加速。恒顺位居醋企龙头,食醋行业市场空间不断扩容,我国人均食醋消费额还有3倍以上提升空间,随着食醋区域性特征持续减弱,品牌化力量不断加强,龙头增速高于行业个位数增长;之前多元化发展使得恒顺自2008-2017年十年收入复合增长率6%,2014年管理层换届后剥离房地产,聚焦调味品主业,重整旗鼓,不断聚变,2014-2017年近四年的收入复合增长率提升至9%,公司未来持续“产品优化+产能释放+渠道扩张”,我们认为公司未来3年收入有望立足两位数水平,并且突破向上。

盈利及风险预测:食醋行业稳定增长,公司作为行业优质龙头企业兼具成长和业绩稳定性,我们预计公司2018年-2020年营收分别为17.53亿、20.03亿和23.12亿,同比增长13.74%、14.25%和15.43%;净利分别为2.87亿、3.32亿和3.88亿,同比增长2.52%、15.75%和16.86%,给予公司35X估值,目标价17.85元,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:市场拓展不达预期,原材料成本上升,食品安全等。