古井贡酒2018和2019Q1财报点评:渠道深耕效果显现,收入利润仍在强劲上行通道

事件:(1)公司发布2018年年报,2018年公司实现营业收入86.86亿元,同比增长24.65%;实现归母净利润16.95亿元,同比增长47.57%。其中,Q4实现营收19.24亿元,同比增长18.43%,实现归母净利润4.40亿元,同比增长25.12%。利润分配方案为每10股派发现金红利15.0元(含税),共计分配利润7.55亿元。(2)公司发布2019年一季报,2019Q1公司实现营业收入36.69亿元,同比增长43.31%;实现归母净利润7.83亿元,同比增长34.82%。

营收增长强劲,中高端白酒量价齐升。公司2018年实现营业收入86.86亿元,同比增长24.65%;19Q1实现营业收入36.69亿元,同比高增43.31%。营业收入的快速增长主要得益于中高端白酒持续放量,产品结构不断优化推动吨酒价提升。在省内消费升级趋势下,中高端产品需求持续释放,公司中高端产品占比提升,拉动公司吨酒价上升。2018年公司白酒吨价同比增长26.72%。销量方面,公司2018年销量为8.28万吨,同比略降1.45%,我们认为这与公司产品结构调整以及省内消费趋势相关。2018年,公司相继推出新版年份原浆中国香、古20、黄鹤楼大清香等新品,并对原有产品进行升级改造。根据终端反馈,200元以上中高端产品销量保持较快增长,尤其是古20产品经过公司强劲营销后,春节期间在省内基本处于断货状态。今年春节期间古井销售回款强劲,终端备货积极性高,整体渠道库存处于良性水平。

全国化进程加速,省外市场扩容明显,黄鹤楼顺利完成业绩承诺目标。2018年,公司继续借助三通工程在苏鲁豫浙冀鄂等重点市场进行渠道下沉和深入营销,华中地区营收占比高达90.57%(17年为89.98%),同比增长25.47%,表明公司品牌持续曝光带来的势能提升效应正逐步体现,全国化扩张再度提速。湖北市场上,公司向黄鹤楼注入核心管理团队后实现顺利整合,通过聚焦武汉、遂州、咸宁三大重点市场和生态原浆12年、15年、陈香1979、1989、小黄鹤楼135五大核心战略单品,在黄鹤楼品牌基础和古井丰富的营销经验助力下有望重现名酒活力,业绩加速释放。2018年黄鹤楼实现营收10.07亿元,净利润9930万元,业绩完成率达100.07%。公司对赌协议仍有两年到期,随着公司双品互动的不断深入,对赌目标有望顺利实现,成为公司业绩的又一大引擎。未来,公司将持续发力省外周边市场,并将安徽省内成功的渠道模式复制到重点市场,在区域拓展上实现进一步突破。

渠道投入步入收获期,净利率达历史最高。2018年公司实现归母净利润16.95亿元,同比增长47.57%,2019年Q1实现归母净利润7.83亿元,同比增长34.82%。2018年净利率为20.04%,较17年提升3.03pct,达上市以来最高水平。盈利能力提升主要由于两方面,一是在产品结构升级,吨酒价持续增长的同时,对原材料的严格管控使公司成本率下降,带来毛利率的提升。2018年公司毛利率为77.76%,较去年同期提升1.33pct。二是公司前期大规模的渠道投入现已进入收获期。由于古井在省内采取直营模式直控终端,销售费率居各大白酒企业之首,而大量的渠道投入也使公司获得了强大的渠道力。目前费用投放进入业绩回报期,随着公司费用投放的精准高效,以及营收扩大的规模效应,期间费用率有所降低。2018年公司期间费用率由17年的39.44%下降1.45pct至37.99%,其中管理费率较17年下降1.24pct至7.43%,销售费用率较17年下降0.25pct至30.89%。未来随公司产品加大对高价格带的覆盖,费用管控加强,净利率仍存在较大的改善空间。

品牌和渠道优势明显,省内定价能力提升,尽享消费升级利好。公司作为徽酒龙头,近年来通过加强品牌建设,渠道扁平化、精细化运作,强化对终端的控制,在省内积累了深厚的品牌基础和渠道优势。2018年5月,公司对年份原浆四款核心产品进行提价,提价幅度超过以往历次提价,彰显公司定价权不断提升。另一方面,受益于安徽省消费升级持续,未来3-5年时间内,安徽省白酒主流价格带将挺进200元,尤其是200-500元的次高端价位增长迅速,市场需求旺盛。公司主导产品中,古5和献礼版的定位与安徽主流价格带相符,古8和古16则牢牢把握住消费升级风口。未来公司200元以上的年份原浆核心品系、古井贡老名酒等主力产品将实现“全系扩军”。随着消费升级的演进,加之徽酒市场的高进入壁垒,我们认为公司将尽享省内消费升级利好。

产品结构升级叠加渠道扩张,公司2019年计划完成可期。2019年公司计划实现营业收入102.26亿元,较上年增长17.74%;2019年计划实现利润总额25.15亿元,较上年增长6.19%。随着省内消费升级,公司通过产品结构的优化,提升中高档产品的占比;另一方面,公司省内渠道扁平化精耕细作,并将省内成功模式复制到省外,全国化布局加速。预计公司有望实现量价齐升,19年业绩目标大概率能够顺利完成。

盈利预测:预计2019-2021年营业收入分别为112.36/136.79/167.34亿元,同比增长29.36%/21.74%/22.33%,净利润为23.13/28.91/36.28亿元,同比增长32.88%/24.96%/25.52%,EPS分别为4.50/5.65/7.12元,首次覆盖,给予公司“强烈推荐”评级。

风险提示:食品安全风险;省内竞争格局恶化;省外扩张不达预期等。