腾讯控股:重要的不是某项具体业务,重要的是经济

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腾讯公布2019年一季报:营业收入同比增长16%,低于一致预期;Non-GAAP营业利润同比增长13%,Non-GAAP归母净利润同比增长17%,略高于一致预期。网络游戏收入同比基本持平;社交网络收入同比增长13%;广告收入同比增长25%;金融科技及企业服务收入同比增长44%。

评论

网络游戏流水同比上升10%,但是收入同比下滑1%。这主要是由于一季度流水增量主要来自《王者荣耀》,但是该游戏的收入确认周期较长。5月8日,“吃鸡”题材手游《和平精英》上线,腾讯进入了手游新品的爆发期:我们预计《指尖江湖》《权力的游戏》均将于6月上线。下半年,还将有《龙族幻想》《龙之谷世界》《使命召唤》《地下城与勇士》等精品手游。

值得注意的是,端游收入同比仅下滑2%,比2018年明显好转。在缺乏新端游的情况下,《地下城与勇士》《英雄联盟》通过内容更新,流水趋于稳定或回升。如果《堡垒之夜》能够过审上线,端游业务有望恢复增长。

社交网络收入同比增长13%,增值服务付费用户同比增长也是13%。但是,腾讯视频、音乐的付费用户环比增长均很迟缓。我们认为,这主要是公司严格控制销售费用导致的,也与部分视频内容播出推迟有关。

广告业务同比仅增长25%,我们认为主要是需求不振导致的:在经济增速放缓的情况下,房地产、汽车、金融、创业公司等重要广告主都在控制开支。虽然微信还有大量广告位可以开通,但是仅靠供给端驱动是不够的。公司表示将着力于“提高广告主回报”而非“提高短期收入”。

金融科技与企业服务收入同比增长44%,增速放缓,部分由于备付金上缴。但是毛利率提高2个百分点。我们认为,在当前的宏观环境下,腾讯将致力于扩大企业客户基础、提高金融支付利润率,而非一味扩大收入。

总而言之,腾讯的问题不在于某项具体业务,而在于宏观经济--如果经济形势不反转,即使游戏业务恢复高增长,社交网络、广告、金融等业务的收入和利润率仍将承受压力。腾讯在小程序电商、云计算、企业应用服务等领域取得了重大战略进展,但是实现充分变现还需要一段时间。

我们预计腾讯2019-2021ENon-GAAP EPS为9.34/11.39/13.66元(。基于DCF得出目标价398港元,维持“中性”评级。

风险因素:监管风险,新业务风险,技术替代风险,战略投资风险。