新东方FY19Q3:“改善年”~Margin改善显著,扩张脚步略放缓,Non~GAAP利润收获季或可期

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新东方(NYSE: EDU)于2019年4月23日,发布了截至2019年2月28日的FY19Q3未经审计的财报。

投资建议

FY19Q3营收增速略超预期,体现龙头实力。新东方FY19Q3实现营业收入7.97亿美元/+29%/36%YoY(以美元计增速/以人民币计增速,后同),以美元计增速略超预期。K12业务收入+38%/46%YoY,是增长重要引擎,其中优能中学收入+37%/44%YoY,泡泡少儿收入+41%/49%YoY。

FY19Q4营收指引增速放缓,与网点扩张进程相一致。公司预计FY19Q4实现营业收入+17%-20%YoY,增速相较前4季度有所放缓。主要有两点原因:①公司网点扩张周期影响--网点扩张速度变化约2-3个季度会在收入端有所体现,FY17Q4网点扩张速度增加之后,FY18Q2收入端增速开始发力,FY17Q4-18Q4五个季度扩张速度较快,平均单季度增加56个,FY18Q2-19Q3六个季度收入增速均在25%以上,而FY19Q1-Q3单季度增加网点数为19/25/39个,相对较慢,FY19Q4收入增速放缓符合行业规律;②该预测也考虑到监管政策影响,相对保守。

FY19Q3非GAAP营业利润率边际改善。FY19Q3非GAAP营业利润1.14亿美元/+40%YoY,非GAAP营业利润率14.3%/+1.1pct(剔除股权激励费用影响),盈利水平边际改善明显,这是自FY18Q1以来,首个季度非GAAP营业利润率同比提高,体现出新东方和扩张进程相匹配的稳健而强大的运营能力。随着新增网点逐步成熟,整体网点利用率提升,网点扩张速度放缓,利润率有望进入提升周期。未来2-3个季度,非GAAP营业利润率能否在扩张相对放缓的背景下持续改善是最值得关注的指标。需要注意的是,随着部分优惠税率到期,新东方未来综合税率相较往年明显提高,会给非GAAP归母净利率带来较为长期的影响。

投资建议:从政策环境来说,中小机构被扫荡过程中,大机构有提高份额的潜力,虽然新东方自身扩张也会受影响,不过两股力量对冲,我们认为正面力量偏强,我们预计FY19-21年Non-GAAP归母净利润3.95/4.70/5.60亿美元,对应pe分别为36/31/26x,维持增持评级,目标价98美元。

风险提示:教培新规加强监管,或减缓扩张速度等风险。