报喜鸟2018年年报及2019年一季报点评:收入端18年延续好转、19q1有所放缓,利润端仍存一定压力

18年收入增长20%继续好转、19Q1放缓,政府补助等对业绩贡献较大

公司2018年收入31.10亿元、同比增19.55%,归母净利润5184万元、同比增99.92%,扣非净利润-1685万元、较17年转负。EPS0.04元,拟10派1元。扣非净利润亏损主要为费用率提升、所得税和资产减值损失增加影响,在此基础上归母净利润大增主要为政府补助、资产处置收益增加。

公司19Q1收入7.71亿元、同比增4.67%,归母净利润9119万元、同比增159.18%,扣非净利润6691万元、同比增178.11%。EPS0.07元。利润增速明显高于收入,为毛利率升、费用率降、资产减值损失减少,以及政府补助增加和低基数均有贡献。

公司收入端自2012年开始放缓,2013~2016年持续调整,15~16年收入分别下滑1.45%/10.41%,净利16年出现亏损。17年开始收入端现好转、增长接近30%,18年收入保持了近20%增长继续好转。分季度来看18Q1~19Q1收入增速分别为32.94%、13.87%、27.82%、10.28%、4.67%,18Q2以来终端零售环境疲软致收入波动中有所放缓。

收入分拆:主品牌收入和网点数双增长,HAZZYS、宝鸟增速较快

从分品牌收入来看,18年主品牌报喜鸟、HAZZYS、LAFUMA、恺米切、团购业务宝鸟收入分别为12.81亿元(+18%)、6.54亿元(+33%)、1.28亿元(+14%)、1.39亿元(+39%)、5.13亿元(+22%)。

外延方面,2018年末公司总渠道数1576家、外延净增6.63%。报喜鸟主品牌、HAZZYS、LAFUMA、恺米切品牌渠道数分别为740(+3%)、365(+20%)、81(-5%)、180(+12%)家。主品牌报喜鸟网点数17年企稳回升、18年延续净开店,HAZZYS等品牌稳步拓展。

毛利率回升、费用刚性+计提仍有压力,盈利能力尚在修复

公司毛利率2018年为61.06%(+0.72PCT),19Q1为63.06%(+1.22PCT),毛利率自17年以来持续同比提升。

期间费用率2018年同比提升0.83PCT至52.25%,其中销售、管理+研发、财务费用率分别+2.11/-0.92/-0.36PCT。19Q1费用率同比降1.39PCT,管理+研发、财务费用率继续同比下降,各降2.45/0.33PCT,销售费用率提升1.39PCT。

公司存货和应收账款增速低于收入,周转率同比加快。18年资产减值损失继续增加,同比增7.75%至1.73亿元,19Q1同比下降有所改善。经营净现金流18年同比降22.86%,主要为公司品牌宣传费用、终端门店费用、备货及税费等现金支出增加所致,19Q1转正。

总体来看,公司虽2017年以来毛利率有所回升、费用率有所改善,但毛利率-费用率比例2018年仍只有9%(2009~2012年为20%以上)、叠加计提端仍存一定压力,盈利空间仍较窄、18年公司营业利润率不到4%,随着收入端好转、盈利能力预计继续修复。

期待收入好转传导至利润端,关注零售环境变化

我们认为:1)公司在销售端已呈现好转趋势,主品牌推行“推买断、扩规模、强定制、提产销”策略,加大了市场拓展力度、渠道结构优化力度,提升了品牌创收能力;小品牌中HAZZYS等增速较高、发展潜力较大。2)在收入好转背景下,期待公司盈利能力继续修复到合理水平,实现净利润的稳健持续增长,但终端零售环境疲弱背景下,19Q1收入增长有所放缓,仍需关注后续需求端变化。

考虑到收入端持续增长、同时公司19Q1政府补助增加,我们上调19~20年、新增21年EPS为0.11/0.15/0.19元,对应19年34倍PE,维持“中性”评级。

风险提示:终端消费疲软、费用控制不及预期、存货计提承压。