贵州茅台:一季度实现开门红,直销+非标提升助力全年目标达成

贵州茅台发布2019年一季报,报告期内实现营业收入216.44亿元,同比增长23.92%;归母净利润112.21亿元,同比增长31.91%,基本每股收益为8.93元。2019Q1预收账款为113.85亿元,较2018年底下降21.92亿元。 经营分析 n 一季度表现超预期,量价齐升助推公司收入水平:2019Q1公司实现营业收入216.44亿元(+23.92%),归母净利润112.21亿元(+31.91%),略超出快报预计数字,表现超预期。据渠道调研反馈,春节期间茅台终端动销较好,非标猪年生肖酒需求旺盛,放量明显,预计整体发货量较去年同期有小幅增长。另外,18年初公司出厂价提至969元/瓶,18Q1报表端并未完全显现,19Q1报表确认全部按969出厂价打款,提价反映较为充分,量价齐升推升公司Q1收入水平。结合渠道调研,部分经销商于3月末提前执行Q2打款,且部分4月配额已发出,也对Q1业绩产生正面影响。 n 产品结构优化+提价充分反映+费用投放效率提升,共同推动净利率同比提升:19Q1毛利率为92.11%,同比+0.80pct,主因吨价的提升以及产品结构的优化(生肖、非标等高端茅台酒比例提升)。另外,公司费用投放效率不断提升,19Q1期间费用率同比下降1.5pct至10.8%,其中销售费用率同比下降1.4pct至4.0%,贡献较为突出。毛利率提升叠加费用端改善,使得一季度利润增速超过收入增速,推动净利率同比提升2.77pct至55.05%。 n 直销方案落地有望推动直销比例提升,直销+非标提升助力全年目标达成:2019Q1批发渠道与直销渠道分别实现营收205.38亿、10.92亿,分别占比95%、5%,直销比例仍比较低。公司2019年计划着重提升直销渠道占比,Q1共减少533家经销商,预计将会为直销留下较大的发展空间。4月19日,贵州省招标投标公共服务平台发布两则茅台招商公告,600吨茅台酒蓄势待发,直销渠道有望迎来较快发展,预计2019年Q2/Q3/Q4直销占比有望持续提升,进而推动公司业绩不断提升。我们认为,在19年这个可执行量的小年,直销+非标占比提升有望成为全年业绩增长的主要推动力。 盈利预测 n 预计19-21年公司营业总收入为892亿元/1049亿元/1217亿元,分别同比+15.6%/17.6%/16.0%;归母净利润分别为408亿元/482亿元/565亿元,分别同比+16.0%/18.1%/17.1%,折合EPS分别为32.50元/38.38元/44.94元,目前股价对应19-21年PE分别为30X/25X/22X,维持“买入”评级。 风险提示 n 市场竞争加剧/市场需求下滑/招商速度或效果不达预期/食品安全问题