齐心集团:看好B2B业务放量与增利,业绩处于快速增长轨道

事件描述

公司发布2019一季度报告:2019Q1,公司实现营业收入10.75亿元,同比增长53.75%;归属于上市公司股东的净利润3905.52万元,同比增长30.84%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3466.25万元,同比增长62.81%。

事件点评

B2B+云视频双轮驱动,业绩处于快速增长轨道。公司订单旺盛业绩持续增长,营收、净利润自18下半年显著提速,分季度来看,2018Q1-2019Q1营业收入增速分别为16.20%/33.59%/23.56%/52.22%/53.75%;归母净利润增速分别为2.77%/58.71%/67.50%/21.58%/30.84%。

行业空间广阔、公司核心竞争优势突出,B2B业务有望维持高速增长。19Q1B2B业务收入同比增长55%,18年实现收入38.18亿元,同比增长37.0%,增速环比提升10pct。(1)行业端:政策驱动电商化集中采购,央企、国企普及程度较低,保守估计4000亿元头部订单尚未释放。目前龙头市占率仅为个位数,对标美国史泰博、欧迪办公(本土市占率合计超80%),龙头品牌有望持续提升市场份额。(2)核心竞争力:公司持续深耕办公物资行业,此前我们对比分析了齐心集团和晨光科力普,总结出齐心集团的相对优势如下:齐心在办公直销领域沉淀时间更久、资源经验更丰富,在产品品类、供应链管理、信息技术、服务能力等方面具有相对优势。长期来看,办公直销平台最终比拼的还是供应链整合与落地服务能力,齐心在这两方面的实力强于同业。

通过提升成本效率、优化产品结构等方式,B2B盈利能力有望不断增强。18年B2B毛利率小幅提升约0.8pct至13.9%,未来提升空间主要在以下三点:(1)不断加强供应链成本效率管控,在技术端完善中后台信息化系统,渠道端加快构建纵横一体化服务网络,加强重点SKU的管理和制造,规模效应促使成本下降。(2)提升自有产品的销售占比,相比代理产品,齐心自有产品的毛利率更高。公司目前拥有25个自有品牌三级类目,产品品类3000SKU,覆盖了办公用品、设备及耗材、办公用纸、生活劳保、学生用品、包装用品等场景所需,通过自有品牌进一步夯实了品牌影响力和产品竞争力。(3)重点布局核心高毛利商品,加强品类延拓,提升新型高毛利产品的占比,包括员工福利(主要是央企和政府)、MRO工业品(细分、专业性强、品类特别多)、办公设备租赁等高毛利率产品和服务。

SaaS云视频服务发展稳健,好视通国内市占率第一。19Q1Saas互联网软件业务收入同比增长40%,18年实现收入3.52元,同比增长2.6%。公司拥有80余项自主研发核心技术,好视通目前国内市占率第一(约14%),全面覆盖微小中大不同类型客户(目前拥有超过6万家用户),并进军智慧党建、智慧教育等更大的市场领域。

控费提效、规模优势开始显现:ROE显著提高,期间费用率大幅下降。2019Q1公司ROE(加权)为1.54(+0.32pct),由于销售产品结构改变的因素,毛利率、净利率分别为16.29%、3.72%,较去年同期变化-4.86、-0.75pct,考虑到公司积极提升自有产品、高毛利新型产品的销售占比,未来利润率将逐步改善。销售期间费用率为11.77%,较去年下降5.02pct。其中,销售费用率5.97%(-1.11pct);管理费用率4.56%(合并研发费用口径,同比-1.36pct);财务费用率1.32%(-2.48pct)。

营运能力优化:在SKU数量增多、规模快速扩张的情况下,公司存货周转率持续提升反映出较强的供应链管理效率,应付账款周转率持续下降体现出对上游的占款优势不断加强。公司2019Q1存货周转率为3.03(+0.91pct),应付账款周转率为0.93(-0.98pct),应收账款周转率为1.19(-0.37pct),营运资本周转率为1.38(+0.51pct)。

现金流量方面,公司Q1回款加快,销售商品提供劳务收到的现金/营业收入由101.85提升至128.26。公司Q1销售商品、提供劳务收到的现金同比增加93.63%,增速同比提升81.66pct;经营活动现金流量净额为-6.85亿元,相比去年同期下降204倍,主要原因系购买商品支付的现金大幅增长134.65%,应收票据及应收账款8.27亿元,同比增加73.98%。

投资建议

公司以“B2B办公物资+云视频”为核心,通过不断叠加商品品类和服务,为客户提供多场景办公服务,致力于打造“硬件+软件+服务”的企业办公服务平台。预计公司2019-2021年实现归母公司净利润为2.68、3.54、4.48亿元,同比增长39.91%、32.21%、26.41%,对应EPS为0.40/0.53/0.67元,PE为28.7/21.7/17.1倍,首次给予“增持”评级。

存在风险

宏观经济增长不及预期;办公物资B端市场竞争加剧;客户开拓不顺利;云视频业务拓展不及预期等。