千禾味业:Q4调味品加速,静待19年成长

事项:公司发布2018年年报,全年实现营业总收入10.7亿元、同增12.4%,归母净利润2.40亿元、同增66.6%,扣非归母净利润1.55亿元、同增19.4%,实现每股收益0.74元。Q4实现营业收入3.2亿元、同增23.6%,归母净利润0.7亿元、同增67.3%。

调味品业务加速增长,Q4增速40%左右。18年公司调味品业务实现收入8.5亿元、同增20.5%,零添加收入占比接近60%,其中Q4增速40%左右,实现加快增长。18年酱油增长20.4%,其中销量贡献16.9%、产品结构贡献3.0%;食醋增长17.0%,其中销量贡献7.8%、产品结构贡献8.6%;焦糖色业务1.85亿元、同降15.5%,主要受大客户李锦记的采购减少,开拓双倍焦糖色、粉末焦糖色,以弥补缺口。从区域来看,18年大本营西南地区同增10.5%、华东同增7.8%,增速可观,华北、华中、东北、西北等地区也实现高速增长,华南由于焦糖色客户采购量减少导致增速下降28.3%。

Q4毛利率大幅提升,完成激励的利润目标。Q4毛利率为48.3%、同升4.2pct,实现大幅提升,主因在于产品结构优化:一方面低毛利率的焦糖色占比下降;另一方面伴随省外渠道扩张,高端酱油占比持续提升。Q4期间费用率为24.7%,同降3.1pct,其中销售费用率为20.0%、同降0.5pct,应是源于广告、促销费用同期略有下降的因素;管理费用率(考虑研发费用在内)为4.9%、同降2.1pct,主要是停征排污费所致。剔除股权激励的股份支付费用的影响,18年公司完成激励的净利润目标。

资源聚焦+省外扩张,规模有望上新台阶。公司19年的市场策略有所转变,思路更加清晰、更加适合阶段性发展的需要:1)产品策略变化为“零添加为主、高鲜为辅”,所有品类资源、促销资源投入零添加,同时加大川渝的媒体广告投放,今年对销售人员的零添加任务考核也有所加大,希望未来三年成为零添加的绝对领导品牌;2)市场策略来看,西南区加强渠道下沉,省外对主要二级城市、百强县、人口县拓展,预计开发200+家经销商,主要布局商超系统,力争早日实现全国化布局。19年公司加

大品牌宣传,新招经销商助力业绩释放,对销售的业绩考核也相应提高,有望完成收入13.1亿、扣非净利2.2(剔除股份支付费用)的激励目标。

盈利预测与投资建议。公司定位高端,符合调味品消费升级趋势。伴随产能逐步释放,全国化布局正稳步推进,未来三年有望成为零添加的绝对领导品牌,进入行业第二梯队。不考虑非经常损益因素,我们预计公司19-21年营收增速分别为25%/18%/12%,净利润增速分别为-2%/22%/16%,EPS为0.72/0.88/1.03元,对应PE为31/25/22X,维持“推荐”评级。

风险提示:省外扩张不及预期,零添加酱油增速放缓,商超渠道不景气,原料价格波动,食品安全问题。