中际旭创:短期波动不改长期向好趋势,数通400G和5G光模块是未来看点

高速光模块产品比重进一步扩大,拉动毛利率提升。18年公司高端光通信收发模块销售422万只,同比增长175.82%。25G/100G/400G高端产品实现收入37.49亿,同比增长190.27%,占收比提升17.92pp达72.71%;10G/40G产品收入12.49亿,占收入比重24.22%。受益于规模效应,公司高速率产品毛利提升5.75pp达28.16%,带动整体毛利提升1.01pp至27.21%。18年研发投入3.40亿,占收比达6.59%。由于电信及数通市场产品正处代际更迭时期,预计公司未来研发投入仍将维持高位。电信+数通双轮驱动下,光模块市场仍具备较大提升空间。长期看下游需求回升推动公司业绩恢复高成长具备较大确定性,同时有望带动固定资产(扩产)及存货增速提升。

数通市场下游客户消耗库存致使短期业绩承压,400G模块下半年放量,公司有望占据50%市场份额。公司一季度收入8.76亿,同比下滑37.39%。2018年100G产品出货量达到上年同期的280%。19Q1受海外云计算厂商资本开支增速暂缓影响,公司下游客户进入库存消耗阶段,100G产品需求短期下滑。我们仍然看好公司在数通市场长期发展,主要原因:1)产品向400G迭代升级,预计2019年上量。公司400G光模块产品占据先发优势,目前已经实现重点客户批量供货。2)国内市场接替北美延续高速增长。伴随国内云计算市场从互联网企业上云向传统企业上云转换,未来国内IaaS市场仍将维持3-5年高速增长。我们认为,Q1需求下滑属于短期波动,全球数通光模块市场成长周期远未结束。旭创依托技术、规模及客户资源优势,业绩重回高成长周期确定性高。预计2019年全球400G出货量将达到40万只,旭创有望占据50%左右份额。

5G产品开始批量交货,电信市场有望成为业绩另一支点。5G商用在即,我们预测,我国电信光模块市场空间约为400亿。2018年公司已形成前传、中传、回传的全产品系列覆盖,在近期华为及中兴25G前传招标中占据领先市场份额。伴随2020-2021年5G规模建网,电信市场将成为公司新成长驱动力。

盈利调整及投资建议

由于100G需求放缓,我们调整对公司2019年的盈利预测(-28%)。预计公司2019-2021年实现净利润分别为7/11/14亿元,EPS1.4/2.1/2.9元,对应当前PE分别为40/26/19倍,维持“买入”评级。

风险提示

竞争加剧导致价格下跌超预期;400G光模块商用进展低于预期;数通市场100G需求不及预期;公司硅光产品研发进展不达预期。