伊利股份:王者之路何以延续

传统业务:乳品行业规模提升,龙头坐享马太效应红利

乳制品行业始终保持稳定较快的规模扩张,而经历多轮竞争,形成如今的双寡头格局。马太效应将使得龙头企业享受行业增长与份额提升的双重红利。我们判断,现阶段,伊利收入能保持两位数的较快增长,将主要来自于包括安慕希、金典等重点产品细分市场的快速增长与份额的提升。

远景:向多元化发展,建立全球化的产销平台

在传统奶业基础上,伊利加大力度向多元化方向发展,2018年成立健康饮品和奶酪事业部。我们认为,包括达能、雀巢等在内的世界乳品龙头都拥有丰富的产品线,伊利作为国内乃至亚洲最大的乳品龙头,多元化发展是成长的必由之路。凭借公司培育多年的品牌效应与完善的销售网络,无论是新的奶类产品还是其他健康食品,都有望复制公司现有明星产品的成长路径。

公司的发展始终基于全球化视角,并购投资动作不断,为公司全球奶源的掌控,以及全球业务的开展做战略投入。伊利也充分利用其海外产能,服务国内市场。这一做法,正迎合了当前国内消费者对高端乳制品消费的增长趋势。

费用投放精耕细作,终端更受益

伊利与蒙牛的费用率变化方向趋同但伊利费用率更低;细拆费用后,伊利非广告费用率在近年内仅略有提升,且明显低于蒙牛。伊利持续增长的广告费率,换来的是通过精准的广告投放带来的强大带货能力。从效果看,在渠道终端的覆盖上,伊利覆盖1.6亿家庭,渗透率90.9%,同样高于竞争对手。

盈利预测与投资建议

预计2019-2021年,公司营业总收入909.81、1018.18、1121.91亿元,分别同比增长14%、12%、10%;归母净利润67.56、76.69、89.77亿元,同比增长6%、14%、17%。基本每股收益1.11、1.26、1.48元。与A股和港股两地市场主要上市乳制品企业估值相比,伊利估值基本处于较低水平。与历史估值相比公司当前PE(TTM)为28.32x,处于自2010年4月27日以来,估值的70%分位。因此,我们维持“增持”评级。

风险提示

食品安全问题;上游原奶价格波动带来的成本超预期上升;行业竞争加剧风险;宏观经济波动导致行业需求超预期下滑;市场波动风险;海外业务进展不及预期。