尚品宅配:渠道多元高速拓展,整装业务表现亮眼

多品类多业态助营收稳增长。报告期内,公司营收同比增长24.8%,受地产成交量下滑与竞争激烈影响,18Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为38.76%/30.63%/22.71%/15.71%,呈下降趋势。其中,定制家具/配套家居/整装业务营收增速为17.2%/42.5%/8402%,定制家具中的衣柜/橱柜/系统柜营收增速分别为19%/26%/15%,主要受益于:1)公司积极推出定制家具新产品,打造518领包入住套餐,并与老板、方太深度合作,推出9999厨房套餐,促营销稳增长;2)公司对大家居配套产品进行大量更新迭代,打造“家居严选”宅配精品模式,并通过买手模式新拓软装饰品、家居百货产品线,进军新零售,完成大配套、新配套、微商城三足鼎立战略布局;3)持续创新O2O营销模式,打造千万级短视频矩阵及微信公众号、朋友圈等互动生态圈,提升品牌认知度,加速流量变现。

渠道拓展加速,多元化增强。1)公司通过发动员工创业、放开自营城市加盟、开设SP点/微店、举办发布会/研修班等方式拓展加盟店,全年净增543家(新加盟商开店占80%,四五线城市开店占六成)至2100家(SM店占46%),含自营城市加盟店78家,有效减轻加盟商经营压力和管理成本,助营收同比增长约30%至36亿元。其中,一二线城市店面数占比23%(+4%),营收占比35%(+2%),彰显公司一二线城市渠道实力;2)公司加密直营店布局,全年净增16家至101家,实现营收约26亿元(YoY+13%);3)公司积极开拓新渠道,在北、上、广跨界咖啡、花艺、亲子玩乐等多业态布局C店,探索升级家居零售模式;深化电商平台运营能力,尚品宅配、维意定制全年线上分别成交9亿元、3.5亿元,双十一分别成交2.1亿元、1.1亿元;短视频账号实现流量变现,月获客2000+。

整装云推进迅速,抢占家装流量入口。地产成交量萎缩,家居企业对流量的抢夺已上溯至硬装环节,整装成主要战场。公司借助过硬的软件技术与互联网基因优势,通过整装云对家装企业的销售、施工、供应链管理、服务等方面进行全面赋能,强化会员业务能力的同时,快速轻装布局整装。2018年公司交付自营整装工地849个,整装云会员超1200家,实现营收1.9亿元,同比+84倍,发展迅猛。随着整装业务模式逐渐成熟,规模效应增强,将成公司新利润增长点。

盈利水平稳定。报告期内,公司毛利率/净利率同比-1.43/+0.04%至43.68%/7.18%,主因:1)毛利率相对较低的配套家居(28.5%)及整装业务(19.7%)营收占比分别+2.1%、2.9%至16.8%、2.9%,低毛利的经销渠道营收占比+3%至58%,拉低整体毛利率水平;2)营销力度及渠道帮扶力度加大使销售费用率同比+1.7%,降本增效及规模效应加强助管理/研发费用率分别同比-0.4%/1.4%,财务费用率同比+0.08%,使期间费用率同比-0.04%,理财产品及基金到期收益增加使投资净收益同比+7130万元。另外,公司18Q4毛利率/净利率同比-0.55%/+0.87%至43.95%/9.18%,其中,销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.85%/-0.5%/-1.6%/0.03%,其他收益、投资净收益、营业外收入分别同比-3427/1714/2208万元。

估值

公司定制家具多品类多业态模式增长,经销渠道业绩弹性待释放,整装云布局推进迅速,我们预计公司2019-2021年EPS分为为2.9/3.4/4.0元(原预测为3.0/3.6/-元),同比增长21%/16%/17%,当前股价对应2019年PE33X,维持买入评级。

评级面临的主要风险

加盟渠道拓展进度不达预期;整装云扩张低于预期;地产调控持续趋严。