苏宁易购2018年年报点评:核心利润修复,全渠道建设提速

收入增速复合预期,核心利润修复

公司发布2018年年度报告,2018年营业收入为2449.57亿元,同比增长30.35%;归母净利润133.28亿元,扣非后归母净利润-3.59亿元;调整后扣非后净利润达到3.12亿元(含投资理财收益)。实现EBIT 45.78亿元,同比去年增加43亿元。2018年全渠道商品销售规模为3367.57亿元,同比增长38.39%。我们测算公司核心利润,将净利润剔除上述投资收益(不剔除理财收益)、以及金融、重庆猫宁电商、天天快递等影响,2018年核心业务利润29.06亿元,同比修复明显。

毛利率优化,期待营业费用率改善

2018年,公司综合毛利率为15.00%,同比提升0.90pct,主要因:1)商品价格管控提高日销毛利,推进商品结构调整,供应链优化;2)开放平台、物流、金融业务方面的增值服务收入增加。期间费用率为14.19%,同比提升0.46cpt,营运费用率增幅得到较好控制。财务费用率同比+0.34pct达到0.50%,主要供应链融资、消费金融业务发展加快等因素影响。

分部估值:合理估值区间14.48-19.46元

暂不考虑账面现金价值,我们拟按照线下、线上平台、物流、金融、自有物业进行分部估值。其中,线下业务估值为620-827亿元,线上业务按照P/GMV = 0.1-0.15x测算,估值区间为208.3 -312.45亿元;物流业务估值区间228亿-380亿元;金融业务估值为230.44亿元;自有门店物业价值为62.73亿元。综上所述我们认为公司合理估值区间为1349-1812亿元,对应股价14.48-19.46元,当前股价具有安全边际,维持“买入”评级。

风险提示

多业态高速扩张大幅拖累业绩;费用率修复不及预期。

高速增长,全渠道多业态建设提速,维持“买入”评级

公司当前多业态、线上下齐发力,零售云、苏宁小店等新兴业态展店迅速,有望持续形成规模效应;传统家电连锁业务维持稳健。预计2019/2020/2021年公司净利润分别为173.27/30.85/48.11亿元。我们认为公司合理估值区间14.48-19.46元,维持“买入”评级。