中环股份:光伏、半导体硅片双轮驱动,产能扩张龙头地位稳固

深耕半导体产业数十载,盈利能力提升、进口替代开启

2018年公司半导体硅片全年销量达3.74亿平方英寸,同比增长50.32%。半导体材料业务实现营业收入10.13亿元,同比增长73.55%;业务毛利率30.08%,同比增长6.45个百分点,盈利能力显著提升。

硅片整体向大尺寸趋势发展,8英寸和12英寸硅片已成为半导体硅片的主流产品,市占率达90%以上。随着物联网、人工智能、汽车电子等新兴技术的快速发展,8英寸、12英寸硅片的市场需求越来越大。2017年全球8英寸和12英寸硅片的需求分别为525万片/月和547万片/月,产能分别为558万片/月和540万片/月;预计到2020年8英寸和12英寸的需求量将分别超过630万片/月和620万片/月。在预期需求快速增长的同时,大尺寸硅片市场将出现供不应求的局面。

我国仅少数几家企业具备8英寸半导体硅片的生产能力,而12英寸半导体硅片主要依靠进口。2018年,公司天津基地现有8英寸硅片产能30万片/月,12英寸2万片/月,无锡新建产能也将于19年中开始逐步释放。公司2019年非公开发行募投项目拟建设月产75万片8英寸抛光片和月产15万片12英寸抛光片生产线,进一步巩固和提升公司的核心竞争力和领先地位。

光伏单晶硅片出货量翻番,产能扩张寡头地位稳固2018年公司新能源材料业务实现营业收入124.27亿元,同比增加41.40%。业务毛利率16.35%,同比下降3.34个百分点,主要考虑为“5.31”新政后,国内光伏产业链价格大幅下跌。公司以量补价,全年实现光伏单晶硅片销量29.2亿片,同比大涨135%。公司2018年年末整体太阳能级单晶硅材料产能合计达到25GW,预计2019年达到28-30GW。近期公司与呼和浩特市人民政府签署合作协议,拟投资90亿元,建设“中环五期25GW单晶硅项目”。公司自主研发的高效N型单晶硅片全球市占率超过70%,具有转换效率高、降本潜力大等优势,未来或将逐步取代P型电池,成为主流产品。随着国内光伏行业政策转暖和海外需求的拉动,光伏下游单晶PERC电池片扩张提速,公司作为光伏单晶硅片的双寡头之一将充分受益于下游需求的提振,预计光伏单晶硅片毛利率将有所回升。

盈利预测与估值

我们预计公司2019、2020和2021年营业收入分别为183.33、230.01和280.97亿元,增速分别为33.26%、25.48%和22.15%;归属于母公司股东净利润分别为10.55亿、16.48亿元和23.05亿元,增速分别为66.94%、56.14%和39.88%;全面摊薄每股EPS分别为0.38、0.59和0.83元,对应PE为26.18、16.76和11.99倍。18年底起,光伏行业转暖及海外需求激发,我们预计2019年公司光伏硅片业务盈利能力将有所回升。随着公司新增半导体大硅片产能的逐步释放,行业进口替代加速,公司领先地位将得到巩固。届时公司将真正迎来光伏和半导体双轮驱动的新时代。首次覆盖,给予公司“增持”评级。

风险提示

公司产能释放进度不达预期,光伏行业需求不振,光伏及半导体硅片降价等。