贵州茅台:q4利润创新高,渠道变革助增长

公司发布2018年年度报告。2018年实现营业收入771.99亿元,同比+26.43%;归母净利润352.04亿元,同比+30%;扣非归母净利润355.85亿元,同比+30.71%。18Q4实现营业收入222.3亿元,同比+34.12%;归母净利润104.7亿元,同比+47.56%;扣非归母净利润106.56亿元,同比+49.31%。

投资要点

收入端:茅台酒投放量3.25万吨超市场预期。公司18年全年酒类营收735.65亿元,同比+26.47%。其中茅台酒营收654.87亿元,同比+24.99%,全年茅台酒投放量3.25万吨,同比+7.48%,吨价201.7万元,同比+16.29%,提价驱动吨价提升。从投放量上来看,测算Q4单季度飞天+非标发货量达9300吨,同比+14.5%,生肖及非标比例提升预计对单Q4吨价贡献5%增长。期末预收款135.77亿元,同比-8.53亿元。其他系列酒营收80.77亿元,同比+39.88%,根据此前微酒报道,公司提前完成全年系列酒88亿(含税)销售目标。2019年将坚持“建网络、抓陈列、搞品鉴、塑品牌”四大工程,在销量3万吨不变的情况下,实现100亿的销售目标,不再新招商,2019年系列酒价格提升、做大单品可期。

利润端:18Q4净利率创新高。2018年毛利率91.14%,同比+1.35pct,其中茅台酒毛利率93.74%,同比+0.92pct,主因提价贡献,其他系列酒毛利率71.05%,同比+8.3pct,主因吨价同比提升40%。销售费用率3.33%,同比-1.56pct,广告宣传及市场拓展费用19.7亿,同比-16.6%,费效比领跑行业,彰显公司长久累积的品牌力。单18Q4净利率50.62%,同比+4.13pct,创历史新高,提价+结构提升+费效比提升均有助力。

19年规划积极,渠道变革助增长。公司规划19年年度营业总收入增长14%,茅台酒投放量3.1万吨左右。收入增长主要来自:1)渠道变革。2018年减少经销商437家,预计2019年还会继续取缔经销商配额,取缔的经销商配额将通过直营渠道(专卖店+KA+电商直供)释放。结合去年底经销商大会上宣布公司以17 年计划量为基数和存量坚持“不增不减”签订19 年经销商合同,总量约1.7 万吨左右的信息,判断2019年直营渠道比例可达20%以上。直营渠道的占比提升将为公司提供市场价格引导、文化茅台宣传、服务消费者标杆,利好长远。2)参考17、18年两年计划和实际完成情况,投放量有超预期可能。2019年春节旺季后,飞天批价不降反升,维持1850-1870元高位,供需紧张格局持续。

盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司收入达883/993/1115亿,同比增长14.3%/12.5%/12.2%;归母净利达414/473/537亿,同比增长17.7%/14.2%/13.6%;对应PE为24.5X/21.4X/18.9X,维持“买入”评级。

风险提示:高端酒需求不足风险,产能投放不达预期,食品安全风险,系列酒增长不达预期。