联讯策略:美国国债利率倒挂下的经济和股市表现

通过美国市场1989、2000和2006年三次利率倒挂的历史分析,在加息周期的尾端,利率才开始发生倒挂。利率倒挂至少一年以后,经济开始衰退。

在加息周期的尾端,利率开始发生倒挂,之所以在尾端,正是因为利率显示经济前景不妙,美联储停止了加息的步伐。但是由于政策的滞后性,加息周期至末段已经限制了经济的发展,在周期的力量下经济开始下滑。

每一次的利率倒挂后,美国经济开始放缓。我们认为更应该了解内部逻辑所在,而不能简简单单把利率倒挂等同于经济衰退。利率倒挂可以算是经济开始下行的开端或者确认。

经济下行并不必然意味着衰退。利率只是催化剂或者称之为经济周期的伴生产物,主导周期的力量才是更为本质的部分,以及某些外部因素的冲击,共同导演了经济衰退,例如,1990-91年的信用危机以及海湾战争,2000年科网泡沫破裂以及“911”事件,07-08年的次贷危机爆发。

每次经济周期的影子都非常清晰。针对前一次的危机,美联储通过放松银根来安抚市场,宽松的流动性局面最终促使通胀抬头,为了防治泡沫进一步膨胀,美联储再度通过加息来抑制过热的经济活动或者通胀,但经济还是逃不掉周期的轮回,伴随着经济周期的波动,隐藏在经济活动内部的矛盾被激发出来,其引起的破坏往往超越人们的想象,最终导致泡沫的破裂和经济的衰退。

股市作为经济的晴雨表,在象征经济下行的利率倒挂发生后,同样表现出周期的波动,特别是在经济发生衰退过程中。

在1990-1991年的经济衰退中,美股调整时间和幅度都相对有限,一方面与1987年股灾提前释放了部分估值风险有关,另一方面美国经济本身的泡沫相当有限,在度过外部冲击比如日本股市崩盘、海湾战争后,在全球化浪潮这个大周期内美国经济马上恢复了活力。

在2000-2001年的经济衰退中,美股调整时间和幅度都明显放大,一方面此前堆积的科网泡沫过于巨大,另一方面股市在泡沫破裂后的下行过程中,先后受到“911”事件和公司财务造假事件的冲击。

在2007-2008年的经济衰退中,美股调整幅度更大,调整时间同样也长且如果没有政府强力干预则将创下史上最严重的金融危机。房地产泡沫包括金融衍生品的滥用,导致了史上最大规模的经济重整,全球各大经济体至今仍没有从08年金融危机的阴影下彻底走出来。

风险提示:全球贸易风险加剧、金融政策收紧超预期。